出售式重整在大湾区城市更新项目纾困中的适用解析

2025-11-19

摘要：近年来，虽然地方国央企、AMC等投资机构在尽力纾困大湾区困境城市更新项目（简称“更新项目”），但困境往往极难通过“一致决”协商型的庭外重组方式进行化解，此时，对项目公司进行破产重整通过“多数决”成为破局关键。陷入困境的更新项目，其项目公司已经达到资不抵债的条件，鉴于这类项目公司往往是为了推进某一具体更新项目而生，更新项目几乎是其唯一的核心资产和营业事业，纾困投资人比起拯救项目公司更关注如何拯救更新项目，故出售式重整模式的逻辑机理与这类项目的纾困目天然契合，本文拟解析出售式重整在大湾区城市更新项目纾困中的适用。

关键词：破产重整，城市更新，出售式重整

前言

更新项目本质是旧物权消灭与新物权创设，其实施过程是土地使用权的价值再造和涅槃重生，其与企业重整再生有异曲同工之妙。与多数城市依赖政府主导模式不同，大湾区（如深圳、广州、东莞）已形成通过协议出让实现土地一二级开发联动的独特机制。尽管近期政策呈现一二级阶段分离趋势，但相关细则尚不完善，当前陷入困境的更新项目仍多为采用传统联动模式的存量项目，且多处于一级开发阶段（即土地出让之前），故本文主要聚焦于此类更新项目的纾困路径。

近年来，房地产市场持续下行导致诸多更新项目陷入困境，尽管多方力量介入纾困，但因这类项目历史债权债务复杂、纾困方与原实控人谈判容易形成僵局等因素，传统庭外重组模式往往陷入瓶颈。更新项目多以新设项目公司为载体进行开发建设，当我们谈起更新项目纾困，比起挽救项目公司的主体资格使之存续，纾困关键更在于挽救更新项目本身，这和破产法中出售式重整“通过出售事业资产实现清偿与再生”的理念高度契合。

本文结合大湾区的更新政策与实践，分析出售式重整在更新项目纾困中的适用性，首先对出售式重整与大湾区困境更新项目的适配性进行分析，其次讨论更新项目适用出售式重整时在营业事业界定、债务处理及交易结构等方面的关键问题，最后结合深圳案例，分析更新项目适用重整模式的实际境况和建议，以期出售式重整能为困境更新项目纾困发挥制度价值。

一、出售式重整与大湾区困境更新项目的适配性

（一）庭外重组的困局和庭内重整的破局

近年来，尽管地方国央企及资产管理公司（AMC）等投资机构积极介入大湾区困境更新项目的纾困工作，但纾困进程常显迟滞甚至陷入僵局。具体障碍包括项目历史债权债务关系难以厘清，纾困投资方与项目实际控制人难以就交易条件达成一致，项目实控人进入或面临破产程序引发投资人顾虑，以及项目存在政策不符或程序不合规等问题。

若纾困方完全无视原项目公司“另起炉灶”，历史债权债务问题未能妥善解决，往往衍生更为复杂的法律争议。同时，纾困方与项目相关权利人重新签约时，可能因其与原项目公司之间存在排他性约定而难以推进，若待项目权利人逐一解除并清理原有协议后再启动签约，则时间成本较高。此时若借助行政手段强行干预，又有悖于“市场化拆赔”的原则。因此，出于多方面考量，纾困方在实践中还是更多采取协商性的庭外重组方式，与原项目公司展开艰难谈判，承接其已归集的项目权益。这种方式，与其视为优选，不如说是现实制约下的权宜之策。

结合笔者处理诸多同类项目的实务经验，庭外重组面临的最大难题主要包括两方面：其一，涉及主体较多，谈判易陷入僵局和“一致决”窘境，导致交易迟迟无法落地；其二，项目债务风险难以彻底剥离。

就第一类问题而言，常见情形是项目公司实际控制人对交易对价抱有不合理预期，采取消极配合态度，致使交易方案长期悬置，甚至最终导致投资人退出。实控人可能转而采取躺平态度，坐视债权人利益进一步受损。

第二类问题则多源于投资人对项目公司债务的担忧。这源于庭外重组缺乏正式的债权申报与信息披露程序，使得尽职调查难以完全摸清项目公司的债务及风险底数。正因如此，投资人虽可通过新设项目公司、划定承债范围等方式进行风险隔离，但这些交易安排对未签署协议的债权人没有约束力。这就意味着，债权人仍可能援引《企业改制规定》第7条^[1]“债随物走”原则击穿风险隔离墙，要求新设公司在其接收的财产范围内承担连带责任。笔者团队就曾代理过类似案件，此类诉讼一旦败诉，极易引发示范效应，危及新公司对项目实施，最终导致重组失败。

破产重整制度为化解前述庭外重组所面临的两大难题提供了制度性路径。

其一，破产重整有助于打破谈判僵局。与庭外重组通常由投资人、债权人及债务人自主协商不同，重整程序由法院和管理人依据企业破产法推动，在保障程序公正的同时，依托法定程序推动谈判进程，可有效避免各方意志对峙导致的停滞。更重要的是，重整制度主要以债权人总体利益为导向，通过债权人分组“多数决”机制和法院强裁制度威慑，抑制“债权钉子户”的非理性要价，增强重整计划草案程序推进的确定性。

其二，破产重整可降低“债随物走”规则给投资人带来的责任风险。首先，债权申报机制有助于全面厘清项目债务风险，未依法申报的债权人将承担相应不利后果。其次，重整计划草案需经信息披露及债权人会议表决，重整方案公开透明，即便部分债权人存有异议，只能通过表决来行使权利或通过向管理人或法院提出异议的方式寻求救济，而非直接诉诸新设项目公司。最后，重整过程中的财产处置通常具有不可逆转的稳定性，有效阻却后续追偿诉讼，保障善意投资人与新设项目公司的法律安全，正如有学者指出，这种终局性不仅体现了对交易确定性的尊重，也为项目顺利续建提供了制度保障^[2]。

（二）出售式重整的渊源、实践情况和制度优势

总结各国的立法与实务情况，重整有三种模式：第一种是传统的企业存续型重整；第二种是事业让与型重整，又称出售式重整；第三种是清算型重整。^[3]顾名思义，出售式重整是将债务人最具价值的事业及资产（包括权益等无形资产）全部或主要部分出售让与他人（可以是一家新设SPV公司），承接资产的主体得以继续经营原债务人事业，而破产企业以转让所得对价以及企业未转让遗留财产（如有）的清算所得，清偿债权人。可以看出，出售式重整的标志性特点是原债务人将事业转让并将遗留财产清算后进行清算注销，其企业资质不再存续，由承继债务人事业的新主体继续经营其转让事业。相对于传统的企业存续型重整，出售式重整并未在我国《企业破产法》中有明确的规定或操作指引，更多是在司法实践中探索出的一种重整模式，该模式最早源于美国，代表案例有克莱斯勒公司破产重整案和通用公司破产重整案，在我国的破产法实践中，也出现了淄博钜创纺织品有限公司破产重整案和温州中城建设集团破产重整案等出售式重整的实践案例^[4]。

出售式重整将企业再生与债务清偿相结合，待财产出售完成后可以立即将出售所得收益和债务人剩余财产进行分配，有利于最大化债务人财产的营运价值以及最大化重整各相关主体的利益，此外，与传统存续式重整相比，出售式重整的制度优势还包括：

1. 重整效率高。在克莱斯勒公司和通用公司的破产重整案中，采用该模式仅耗时约40天即完成重整。

2. 减轻重整企业税务负担。在传统的存续式重整中，债务豁免被视为企业利得，需缴纳高额企业所得税；而出售式重整通过将优质资产剥离至新设立的主体，使债务重组收益的纳税义务仍保留在原企业，新设立的主体因此无需承担额外的利得税负。

3. 防范未申报债权的潜在风险。王欣新教授在《重整制度理论与实务新论》中指出，出售式重整对重整成功具有重要保障功能，能够有效应对重整计划执行完毕后未依法申报的债权继续要求清偿所带来的破坏性影响。根据《企业破产法》第92条第2款，未申报债权的债权人虽在重整计划执行期间不得行使权利，但在计划执行完毕后，仍可按照同类债权的清偿条件向债务人主张清偿。这一规定虽为未申报债权人提供了救济途径，但在企业存续型重整实践中，往往可能导致已执行完毕重整计划的企业再度陷入破产困境，而出售式重整则能有效隔离此类风险。

（三）更新项目“权益收购”模式与“出售式重整”模式析比

近年来，为有效隔离项目债务风险并推动项目重启，参与大湾区城市更新项目纾困的部分国有企业及资产管理机构，在传统股权收购模式之外，逐步探索出一种以项目权益收购的纾困路径。

该模式通常由纾困方新设特殊目的公司（SPV），用以承接原项目公司已取得的各类项目权益，包括但不限于：与村股份公司签订的排他性合作协议权益、签订搬迁补偿协议所获取的被搬迁物业权益、经行政审批确认的项目审批许可或资格（如项目立项、专项规划批复或实施主体资格确认），以及最终通过协议优惠地价出让取得的土地使用权制度红利等。SPV承接上述权益后，得以延续项目的开发运营，而原项目公司则以前述权益资产转让所得及剩余财产清算所得清偿债务。

在大湾区实践中，更新项目公司通常为开发某一城市更新项目专门设立，在判断该类项目公司是否具备重整价值时，实质是评估其所承载的更新项目是否具备盘活价值。即便原项目公司具有房地产开发资质，其实际价值也较低。因此，困境更新项目的纾困重点并非维持项目公司的存续，而是通过权益转移等方式隔离其历史债务，实现其所承载的更新项目的盘活。

这种纾困思路与“出售式重整”制度的内核高度吻合。“出售式重整”是指将债务人最具价值的事业及资产全部或主要部分出售让与他人，承接资产的主体得以继续经营原债务人事业，而以转让所得对价，以及企业未转让遗留财产（如有）的清算所得，清偿债权人。若将项目公司类比为“债务人”，城市更新项目视作其“主要营业事业”，项目权益对应“债务人财产”，则可清晰看出权益收购模式在结构与理念上与出售式重整具有内在一致性，二者均着眼于将核心项目权益/营业事业剥离，实现债务风险隔离和项目/事业重启，体现“救事业而非救企业”的实质重整理念。

因此，出售式重整可以视为庭外权益收购模式在破产重整程序中的具体应用，二者殊途同归，均为困境更新项目的可行纾困路径。

二、更新项目如何适用出售式重整模式

出售式重整的核心在于“营业事业剥离”和“转让所得清债”，对于流程复杂、法律关系盘根错节的城市更新项目而言，应用此模式需要先界定项目在不同阶段可作为“营业事业”转让的核心资产范围、再梳理并分类处置原项目公司背负的各类债务，最后基于资产与债务状况，量身设计可行的交易结构与清偿路径。下文将依此逻辑，对更新项目适用出售式重整的模式进行具体阐述。

（一）项目公司“营业事业”的界定

更新项目在适用出售式重整模式时首先需要对所谓的可转让“营业事业”进行界定，而基于更新项目的复杂性特征，在界定可转让“营业事业”之前，有必要对项目的主要流程和价值递增概念进行一定程度的前置分析。

1.更新项目的主要流程

以深圳存量更新项目为例，土地出让之前的一级开发阶段主要流程是通过市场主体民事行为和行政审批部门具体行政行为交织推动的，其主要流程可以简要归纳如下：

① 意愿征集：【民事行为】项目公司征集项目范围内物业权利人是否愿意将物业纳入城市更新项目进行拆除重建，同意的物业权利人委托项目公司进行计划申报，达到规定比例后可以提交计划申报审批^[5]。

② 计划申报（立项）：【行政确认】政府根据城市总体规划、公共利益和市场需求等因素，确定项目是否有资格进入更新流程，并划定拆除重建范围，同时确认项目公司为项目申报主体。

③ 专项规划（专规）审批：【行政许可】专规确定了更新单元的具体技术经济指标，如用地功能、建筑量、公共配套设施、空间布局等，政府对专规的批准，意味着赋予了实施主体按照批准的规划进行开发建设的法律权利。

④ 搬迁补偿协议签订：【民事行为】项目公司与项目范围内业主协商签订搬补协议（在签约率达到规定标准后，若难以完成剩余物业签约，可通过行政调解和征收方式完成剩余物业权益归集，此时还会涉及行政行为），最终形成项目内房地产权益的单一主体（这是最核心的过程）。

⑤ 实施主体确认：【行政确认】政府对市场主体是否已经通过合法方式（如签订搬迁补偿协议）形成了单一主体这一事实进行审核、认定和公示。

⑥ 土地使用权出让/建设许可取得：【行政许可】政府向确认后的实施主体许可其以优惠地价协议出让土地并进行开发的权利。

2.更新项目孵化和价值递增概念

更新项目的最终价值由项目建成后的总货值扣减全部成本得出，成本主要包括前期项目运作成本（立项、专规编制和审批等工作成本）、政府端成本（地价、土地贡献和公建配套、税费等）、业主端成本（包括集体物业补偿在内的搬迁补偿成本、临时安置补助费、拆迁工作费用等）、二级开发端成本（建安成本、财务成本、项目管理成本等）。可以看出，与一般的净地招拍挂项目相比，更新项目多出来的流程环节主要在土地出让之前，一方面是业主端的意愿征集和搬补协议签约，另一方面是行政端的项目审批许可或资格，由此产生前期项目运作成本和业主端成本资金需求。

尽管在项目预售之前，项目的账面价值只有不断累加的成本投入，项目价值随着项目流程关键节点的完成而逐级提升，项目实施过程实质上即为项目孵化过程。每完成一个节点，项目的不确定性风险就显著降低，其价值也因此得以更确定地在当期进行重估，这种价值提升与流程节点的同步关系如下图所示^[6]：

3.更新项目的可转让“营业事业”的资产范围划定

城市更新项目中可作为“营业事业”转让的资产范围，随项目阶段推进而动态变化，一般以取得土地使用权为关键分界。

（1）取得土地使用权之前，项目公司可转让的“营业事业”资产主要包括：与村集体就集体资产形成的合作协议权益^[7]（如涉及集体用地或物业）、与物业权利人签订的搬迁补偿协议项下权益等。简言之，此阶段的核心资产为“项目范围内已归集的房地产权益”。此外，也包括附着在前述资产之上经行政审批取得的项目审批许可或资格权益，如专项规划批复或实施主体资格^[8]。

（2）取得土地使用权之后，项目公司可转让资产的范围发生转化。前期归集的房地产权益随物业拆除、产权注销及土地收归国有而消灭，转而由项目公司通过协议出让^[9]取得的项目土地使用权及其后续在建工程等硬资产所替代。

（二）项目公司主要债务

本文中的困境更新项目多数停滞在取得土地使用权之前的阶段，因此，本节对原项目公司债务的分析，将主要聚焦于其在“拿地前”所形成的特定债务构成，主要包括股东借款与金融机构前融债务、搬迁补偿债务和其他营运债务。

1.股东借款和金融机构前融债务

由于更新项目前期（在取得土地使用权前）即存在较大资金需求，用于支付前期运作成本及对物业权利人的货币补偿费用，而项目公司往往缺乏硬资产抵押，难以获取低成本银行融资，多依赖股东借款或通过非银机构^[10]（如信托、基金、债权计划等）等非标融资进行高成本筹资。

在行业上行阶段，加上金融机构对更新项目估值认知不到位，部分项目公司沦为融资平台进行超额融资，所获资金常以盈余资金调用等名义大部分被实控股东挪用，致使项目公司陷入债务高企与续建资金短缺的双重困境。尽管项目公司因此对股东形成应收账款，破产程序中管理人亦有权依法追收该笔债权，但由于此类项目多因集团股东率先陷入债务危机而停滞，相关往来款债权在实践中往往难以实现。若此时项目公司存在股东借款债务且已届清偿期，可考虑将其与对股东的应收账款债权进行债权债务抵销。

从金融机构角度来看，在项目前期缺乏硬资产抵押时，项目公司股权常被股东用于质押融资，这也是金融机构在项目融资中的常见风控安排。然而，一旦项目公司进入破产重整程序，其股权价值面临重估，仅凭股权质押这一风控措施往往难以有效保障权利，多数情况下金融机构只能作为普通债权人参与清偿。针对该困境，笔者认为可考虑以下两种化解路径：一是在项目具备经济可行性的前提下，金融机构质权人可主动转型为重整投资人，通过追加投资、提供共益债务融资或参与竞标等方式介入重整程序，“用新钱救旧钱”不失为一种化债选择；二是可在重整交易结构中引入服务信托或有限合伙结构化工具，将质权人原有权益转化为信托计划中的中间级受益权（详见下文分析）或合伙企业中间级份额，通过结构化安排在一定程度上实现利益再平衡。

2.搬迁补偿债务

搬迁补偿债权是城市更新项目区别于一般房地产重整项目的核心特征，甚至构成此类项目纾困的关键环节。该类债务涉及众多被搬迁人并贯穿项目全周期，自签订首份搬迁补偿协议起，直至全部回迁物业交付办证完毕方告终结。因此，与传统房地产开发项目相比，城市更新项目的“保交楼”压力出现时间更早、负担更重。

在补偿方式上，被搬迁人往往可以自主选择货币补偿方式或产权调换方式。若被搬迁人选择纯货币补偿，项目公司支付完补偿款即视为履行完毕主要义务并取得被搬迁物业权益，这类权益可纳入出售式重整的转让范围。实务中，前些年绝大多数物业权利人倾向于选择产权调换补偿方式，这类债权则涉及过渡费的持续支付与回迁物业的期待权实现，其法律关系及履行安排更为复杂，对于这类债权，笔者认为重整程序中管理人有三种路径可选：一是由重整投资人新设项目公司承接并继续履行；二是经与被搬迁人协商一致，按照现在市场价将产权调换变更为货币补偿，并一次性支付补偿款项；三是解除搬补协议，由重整投资人新设项目公司在重整程序外重新与相关权利人签约。

3.其他营运债务

除上述股东借款、金融机构前融债务、搬迁补偿债务外，更新项目在拿地前的债务通常还包括项目日常营运债务，比如项目可研、专规编制、评估、咨询、物业拆除等协议所产生的欠款，尽管这部分债务的清偿顺序可能比较靠后，但由于金额不高，且项目续建往往需延续原合同关系，因此实践中亦可将其纳入优先清偿范围，由重整投资款直接支付。

（三）更新项目出售式重整交易结构设计

根据项目阶段、资产与债务剥离方式的不同，出售式重整在更新项目中的具体应用可以分为正向出售与反向出售两种基本模式。其交易结构设计需紧密结合项目实施节点阶段、资产状态及债务状况等要素。

1.正向出售式重整

在正向出售式重整模式下，原项目公司的核心资产（即“营业事业”）被整体出售给由重整投资人设立的新项目公司，出售所得对价纳入破产财产，用于清偿债权人，原项目公司的其他资产则由管理人处置后向债权人进行分配。原项目公司则在出售所得对价和其他剩余资产处置所得对价向债权人分配完毕后进行注销。其交易流程与结构如下图所示：

在出售式重整中，债务清偿安排还可以结合债权性质、项目续建资金需求和重整投资人资金安排进行结构化设计。

对于搬迁补偿债务与项目日常营运债务，因前者依法享有优先顺位，后者金额相对有限且涉及项目工作和合同履行连续性，可以与重整程序中具备共益债务性质的续建成本，一并由投资人支付的现金对价及原项目公司其他财产清算所得予以优先、足额清偿。

项目营业事业估值通常基于项目预期销售货值，扣减投资人合理回报及续建成本后综合测算得出。在完成搬迁补偿债务与日常营运债务清偿后，剩余资金往往难以全额覆盖股东前期借款（包括其为项目垫付的各类成本）及金融机构前融债务，尤其是存在超额融资的情形下。为提升金融机构债权人与原股东对重整计划草案的接受度与配合意愿，可考虑引入服务信托或有限合伙工具作为补充清偿机制，将此类未获足额清偿的债权转化为信托受益权或合伙企业份额，并进行结构化安排：投资人作为优先级份额持有人，优先收回本金及基准收益；未获全额清偿的金融机构债权人可持有中间级份额；原股东借款债权及股权可转为劣后级份额。在项目未来产生收益后，现金流按优先级、中间级、劣后级的顺序进行分配，从而在保障项目顺利推进的同时，实现各方利益的再平衡与重整方案的整体通过。以信托作为结构化工具为例，其基本架构如下图所示：

2.反向出售式重整

实务中，出售式重整还进一步衍生出“反向出售式重整”。该模式的实施路径为：债务人保留其核心事业及优质资产，而将其他财产（如有）及债务剥离至第三方（通常为新设SPV），并以债务人股权转让所得对价及第三方财产的清算所得用于清偿债权人。最终，第三方主体被注销，债务人主体资格得以保留并继续经营，但其控制权由原股东转移至新投资人。代表案例有温州中城建设集团破产重整案^[11]等。为区别于王欣新教授所提出的以获取上市公司“净壳”为目的的“反向出售模式”^[12]，实务界亦将上述保留债务人主营事业的模式称为“分离式出售”或“剥离式出售”。

随着城市更新项目节点的推进，项目公司因搬迁补偿协议签约率提升及陆续取得申报主体、实施主体等关键审批许可或资格，其“壳价值”理论上也在逐步上升，但笔者认为，更新项目公司的“壳价值”不能这么简单认定。与上市公司或建筑企业的“壳价值”不同，后者的“壳”本身即为投资人竞逐的目标，而更新项目公司的“壳价值”更多体现为投资人对项目主体更换的可行性与成本考量。比如，若项目公司已经取得实施主体资格，此时更换主体需要行政主管部门同意撤销原实施主体资格并重新确认新公司为实施主体，所带来的程序成本较高，此时，投资人可能会考虑保留项目公司主体资格。又比如，当更新项目进入二级开发后期阶段（如仅剩竣工验收环节），项目投资风险降低、同时价值确定性增强，投资人未必会选择以操盘方的身份“抄底”整个项目来博弈未来销售预期，而可能更倾向于以共益债融资等低风险方式参与纾困，比如深圳益田集团木头龙项目。因此，更新项目公司的“壳价值”需结合项目阶段、投资回报预期、投资人风险偏好具体研判。

若项目所处阶段适宜、债务可有效剥离，且投资人对债务风险的担忧低于主体变更所带来的程序成本，则采用反向出售式重整，保留项目公司主体资格，亦可成为一条可行的纾困路径。其交易结构如下图所示：

三、出售式重整在大湾区更新领域的境况和建议

（一）深圳地区已经开展破产重整的旧改项目情况

以深圳为例，据了解这些年深圳更新项目实施主体公司进入破产重整程序的案例仅有两例，分别为深圳市益田集团股份有限公司（简称“益田集团”）与中植置业（深圳）有限公司（简称“中植置业”）。

益田集团成立于1996年，曾参与或主导深圳多个旧改项目。在进入重整前，其直接操盘的项目主要包括“木头龙城市更新项目”与“三角地更新项目”，其余项目多以项目公司形式运作。因相关项目公司未纳入实质合并破产范围，预计将通过对外投资股权评估处置方式处理。木头龙项目于2010年列入深圳市首批旧住宅区更新计划， 2020年取得土地使用权和二级开发项目动工，2021年底获预售许可。至益田集团破产重整受理时，项目已全面封顶，进入竣工冲刺阶段。最终通过引入定向共益债融资完成保交楼任务，并以销售回款作为偿债来源。三角地项目于2019年启动签约，2020年实现100%签约率，2021年6月确认实施主体，同年10月启动搬迁。截至破产受理时，搬迁率达99.19%，仅余2户未搬迁，目前该项目尚未取得实质性进展。

中植置业成立于2016年，该公司与深圳市大浪元芬股份合作公司签署合作协议，共同推进元芬村工业厂房城市更新项目。根据公开信息，2023年4月，项目立项及专项规划相继获批。2024年11月，深圳中院决定对中植置业启动预重整；2025年6月，某上市公司被确认为重整投资人，拟通过收购中植置业100%股权，实现在该地块自建办公经营场所的目的。同月，中植置业被公告确认为项目实施主体。由于这类工改工更新项目债权债务相对简单，中植置业预计采取存续型重整模式。

（二）出售式重整的适用困境与路径拓展

尽管出售式重整在理念上与大湾区更新项目纾困的内在需求高度一致，但从现有案例来看，其在实践中的适用仍不普遍。究其原因，一方面是困境更新项目大多处于拿地前阶段，项目“营业事业”不同于企业的一般资产，没有成熟的路径进行定价转让，故各方不敢贸然将原项目公司推进破产重整程序，导致当前困境更新项目进入正式重整程序的本就不多；另一方面是市场各方对破产重整工具的整体认知尚不足，对于出售式重整这一模式，理解则可能更为有限。

然而，我们相信出售式重整在大湾区更新项目重整中有肥沃的土壤。首先，庭外重组中已颇为成熟的“权益收购”模式，实质上已为出售式重整的运用奠定了基础，在更新项目公司的破产重整程序中引入出售式重整，具备顺畅的实践衔接性。其次，出售式重整模式本身也具有许多优势，包括上文提及的实施效率高、能有效免除重整企业税务负担、能够规避未申报债权在重整计划执行完毕后对新生企业可能造成的破坏性影响等。

当然，笔者并非主张“唯出售式重整论”。破产重整作为一个灵活的法律制度工具，本身包含了存续式重整、出售式重整与清算式重整三种不同路径。例如，在益田集团案中，针对已临近竣工的“木头龙项目”，通过共益债融资实现续建交付，体现了存续式重整在化解阶段性资金压力、维持项目连续性方面的优势；而中植置业案中，由重整投资人收购公司股权以获取项目土地，属于在股权层面进行调整的存续式重整思路。此外，若出售式重整计划草案难以制定或表决通过，或在执行过程中因故无法推进，可在重整程序内直接转为清算式重整，该模式虽在清偿结果上与破产清算类似，但由于仍在重整程序框架下进行，可避免程序转换带来的时间与资源消耗，显著提升债务清理效率。

四、结语

当前，城中村改造与城市更新已被中央明确为构建房地产发展新模式的三大抓手之一。大湾区自2009年率先推进城市更新以来，积累了大量探路式实践经验，却也因近年房地产市场下行，面临诸多项目停滞等现实挑战，如何有效盘活困境项目，已成为当前城市建设的紧迫课题。

出售式重整制度，以其“侧重挽救营运价值而非企业外壳”的理念，与城市更新项目纾困的内在需求高度契合，有利于打破庭外重组模式在解决复杂历史债务和打破谈判僵局方面的固有局限。具体重整方案设计时，需基于更新项目的推进节点阶段、资产权益的完整程度、债务结构的复杂性、以及项目公司“壳资源”的实际价值等多重因素进行综合研判，这对管理人的跨领域专业能力与实务经验提出了较高要求。管理人不仅需要掌握企业破产规则和司法实践，更需要精通城市更新领域特有的政策法规、操作流程及核心业务环节，方能精准识别项目的核心价值与潜在风险，拟定个性化的重整方案，最终实现债权人、投资人、被搬迁人等多方利益平衡保护。

借着正在修订的《企业破产法》的东风，相信出售式重整将在大湾区更新项目纾困中发挥重要工具价值，助力大湾区城市高质量发展。

参考文献：

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[8]李燕、张毅瑞：《“逃废债务”与“债随物走”的博弈与互动——从一起最高院再审案探讨《企业改制规定》第七条的法律适用｜办案手记》，载微信公众号“天同诉讼圈”，2024年11月19日。

[9]张燮平、俞惠南：《“出售式”重整情境下破产重整服务信托的运用及完善——以JG集团重整服务信托为例》，载微信公众号“浙江省法学会破产法学研究会”，2024年1月22日。

[10]贺丹：《通用公司重整模式的破产法分析》，载微信公众号“中国破产法论坛”，2015年8月10日。

[11]徐阳光、叶希希：《论建筑业企业破产重整的特性与模式选择——兼评“分离式处置”模式》，载《法律适用》2016年第3期，第9页。

[12]指王欣新教授在《重整制度理论与实务新论》（载《法律适用》，2012年第11期，第10页）中提到的：“许多战略投资者在接手上市公司时，均要求公司的原控制股东将企业的无效资产收购，甚至要求将企业的原有资产全部收购，注入新的业务与资产重新经营，即购买所谓“净壳”。只不过这种出售式重整，因为必须保留上市公司尚有特殊价值的壳资源，所以是在所借壳下的反向出售。”

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