港股招股书业务章节撰写要点（二）—18C章特专科技公司
2026-04-23
前言
在此前发布的《港股招股书业务章节撰写要点（一）》一文中，我们结合近期监管动态，系统梳理了撰写港股招股书业务章节的一般性原则与实务要点，强调了信息披露应围绕“清晰、平实、量化、可证、一致”五项核心展开。
我们注意到，自香港联合交易所有限公司（“联交所”）于2023年推出《上市规则》第18C章[1]以来，越来越多具备高技术壁垒、但尚处于商业化早期的特专科技企业（涵盖新一代信息技术、先进硬件及材料、新能源等领域）选择赴港上市。对于这类企业，监管机构的审阅重点不再局限于传统的财务与市场指标，而是深度聚焦于企业的核心技术先进性、研发里程碑、商业化路径（尤其是未商业化或处于商业化初期产品的转化前景）以及相关技术迭代风险。基于此，本文作为招股书业务章节撰写的专项篇，将重点探讨18C特专科技企业在业务披露中的特殊要求，供读者参考。
一、18C章特专科技公司招股书业务撰写要点
18C章适用于符合“特专科技（Specialist Technology）”行业定义且已达到商业化阶段（已商业化公司）或仍处商业化前阶段（未商业化公司）的科技企业[2]（“18C章申请人”）。典型18C章申请人包括半导体设备/软件企业、新能源材料公司、高端制造解决方案提供商等。已商业化公司须达到最近会计年度来自特专科技业务分部的收入不低于港币2.5亿元的门槛[3]，而未商业化公司则须证明其特专科技产品已取得有意义的商业化里程碑[4]。此外，如申请人并不当然落入《新上市申请人指南》（“《指南》”）第2.5章列示的现有可接纳行业或领域清单，但其业务具备相关特征，通常须先向联交所提交上市前查询，以寻求保密指引。
联交所对18C章申请人的审阅重心聚焦于“业务可持续性”这一核心命题。这意味着，业务章节的撰写逻辑必须完成从“技术概念包装”向“商业化实证”的底层转换，紧密围绕收入质量的可验证性、客户与供应链的稳定性，以及亏损期内的盈利路径可行性展开严密论证。具体而言，18C特有的业务章节披露可归纳为行业适合性论证与商业化分析、以浅白语言说明业务模式及收入模式、业务可持续性与盈利路径的系统性披露、第三方依赖与供应链安排以及研发投入与持续创新能力五大维度。以下将逐一展开各维度的具体撰写要点。
（一）18C章申请人的适合性论证与商业化分析
18C章申请人面临的首要门槛是证明其产品/解决方案符合《上市规则》第18C章及《指南》第2.5章项下“可接纳行业”的定义[5]。实践中，联交所会在问询指出，其关注点在于“每项解决方案被认定为落入可接纳行业的依据不清晰”，进而质疑18C章申请人作为商业化公司的上市资格及适合性。因此，适合性论证绝非一句“董事认为符合”即可带过，而是需要逐产品、逐子类别地进行系统性论证。围绕适合性论证，需重点把握以下撰写要点：
•逐一说明每项产品/解决方案的特专科技属性：参照可接纳行业的子类别定义，如先进制造业为依赖(a)自动化、(b)计算、(c)软件、(d)传感及/或(e)网络的生产活动中的技术开发，逐项阐述各解决方案的适用性。
•提供三重支持的稳健分析：就每项解决方案如何属于可接纳行业并因此构成“特专科技产品”，须披露一项获得董事意见、行业顾问意见及保荐人意见（连同依据）三重支持的稳健分析。
•区分已商业化与尚未商业化或处于商业化推进阶段的产品：以表格形式列示各解决方案的演进历程、研发阶段、开发时间表（如推出日期、开始产生收入的时间）、商业化计划、技术进展、商业可行性及障碍。如属未商业化公司，该部分亦宜进一步说明达到商业化收入门槛的时间框架、主要障碍及实现商业化的关键路径。
着笔提示：
1) 适合性论证
✘避免写：“董事认为，且行业顾问确认，本集团所有解决方案均属于第18C章所定义的先进制造类可接纳行业。”
✔可改为：“本集团的【解决方案A】主要通过自动化控制和工业计算技术优化【某制造环节】的生产流程，属于《指南》第2.5章所定义的先进制造子类别中‘依赖自动化及计算的生产活动中的技术开发’。董事、【行业顾问】及保荐人均认为该解决方案符合上述定义，主要理由为：（1）……；（2）……。各解决方案对应的可接纳行业子类别及具体依据详见下表。”
2) 已商业化与尚未商业化或处于商业化推进阶段的产品的区分
✘避免写：“本集团提供五大解决方案平台，部分解决方案尚在开发阶段。”
✔可改为：“下表列示本集团各解决方案平台的当前状态。其中，【解决方案甲】及【解决方案乙】已于YYYY年实现商业化并产生收入；【解决方案丙】目前处于测试验证阶段，预计于YYYY年第X季度推出。各解决方案的演进历程、研发阶段、开发时间表及商业化计划详见下表。”
（二）以浅白语言说明业务模式及收入模式
联交所在问询中明确指出，招股书的业务模式披露行文晦涩、充斥缺乏依据的营销性语言和过度的技术术语，致使投资者无法从中清晰了解18C章申请人的产品本质、各平台之间的差异、运营流程以及收费模式。因此，围绕业务模式说明，需重点把握以下撰写要点：
•用浅白语言重写业务模式及产品/解决方案章节：以通俗易懂的表述清晰阐明产品/解决方案的性质，避免使用过多技术术语。
•以表格对比各平台/模块的实质差异：按核心技术、关键功能、对客户的增值价值、目标客户、应用场景、服务范围、收费方式及平均售价等维度，以表格形式总结各平台及软件模块之间的实质性区别。
•突出说明收入模式并统一各章节描述：明确说明公司是按项目收取固定总价还是按其他方式收费，并调和招股书不同章节中对收费方式描述的差异。
•以流程图展示运营流程：就各业务分部，以流程图说明（1）解决方案的组成部分（涉及的软件和硬件、收入及成本确认方式、定价及收费方式、平均/范围服务费）；（2）从获客到售后的逐步服务及运营流程（包括集团自行承担与外包给服务商的各自角色及工作、各主要步骤的时间跨度）；（3）集团与主要利益相关方之间的交易及资金流向。
•以包含定量信息的增强版客户案例说明产品价值：用量化数据（如节约成本与人工、精度及良率提升、交期缩短等）说明解决方案的效果和价值，而非抽象描述。
着笔提示：
1) 业务模式说明
✘避免写：“本集团提供端到端的全栈智能制造软件解决方案，覆盖全厂区设备管理，基于组件化、可脚本化及模块化架构，实现异构物料搬运设备的统一入口管理及设备健康闭环监控。”
✔可改为：“本集团为制造企业提供用于管理和控制生产流程的工业软件系统。该系统的核心功能是帮助客户在生产线上协调不同设备的运行，实时追踪产品质量，并自动调整生产参数以提升良率。下表按各解决方案平台列示了核心技术、关键功能、目标客户、应用场景及收费方式。”
2) 客户案例
✘避免写：“通过部署本集团的解决方案，客户实现了产线的数字化转型升级，生产效率显著提升，充分验证了本集团方案的卓越价值。”
✔可改为：“【客户甲】（一家从事【行业】的【上市/非上市】公司）于YYYY年部署本集团的【解决方案名称】后，其【某工序】的良率由部署前的X%提升至Y%，单位生产成本降低约Z%，平均交付周期由X天缩短至Y天。”
（三）业务可持续性与盈利路径的系统性披露
通常来说，18C章申请人商业化收入较低，联交所因此期望招股书提供“更有意义的运营数据”供投资者评估业务的可持续性和成长性。与常规IPO披露不同的是，联交所明确列出了18C章申请人应当考虑披露的一系列特定运营指标，且通常会要求以表格形式呈现并就重大波动作出说明。18C章申请人通过提供更有意义的运营数据证明公司具备清晰的成长逻辑与财务韧性。因此，围绕业务可持续性与盈利路径，需重点把握以下撰写要点：
•收入拆分的深度穿透。避免单一维度的财务呈现，可以考虑多维度的展现公司财务表现：例如，(1) 产品/平台维度（核心产品贡献度）；(2) 供应链维度（自研 vs. 外购组件，体现核心技术溢价）；(3) 下游垂直行业（市场渗透深度）；(4) 地域分布。对各维度下的毛利波动进行因果关联分析，避免简单的数字堆砌。
•运营指标的“全口径”披露。避免避重就轻，应系统性披露反映商业化效率的关键指标：包括项目平均周期、获客成本（CAC）、新签订单金额、年度经常性收入（ARR）、单客户平均ARR、复购率及净收入留存率（NRR）。指标选择需体现行业特性，并保持往绩记录期间的统计口径一致。
•盈利路径（Path to Profitability）的实证推演。不能泛泛地写“将扩大业务规模”，而需结合历史数据，量化论证扭亏为盈的逻辑闭环：
(1) 盈利驱动因素：明确说明扭亏依赖的具体变量（如：核心产品单价提升、关键原材料成本下降、规模效应带来的费用率摊薄）。
(2) 盈亏平衡时间表：结合在手订单及行业增长率，给出预期的盈亏平衡区间及支撑该区间的核心假设。
(3) 实现盈利的方式（优化路径）：说明公司为了实现从“亏损”到“盈利”的转变，在业务运营、成本控制和资源配置上所采取的一系列具体的、可操作的改进措施和演进方向。我们建议按以下四个维度展开：（1）收入与客户结构的优化（开源），例如从“单一应用场景”向“多场景通用化”优化，降低定制化成本；（2）成本结构的优化（节流），例如通过整合、优化供应链减低原材料成本；（3）研发与运营效率的优化（提效），例如研发平台化，加快新产品研发速度；（4）商业化节点的优化（落地），例如通过建立适配的标准化交付实施路径，加快在手订单的交付和验收速度，提高运营能力。
•现金消耗速率（Burn Rate）与资金充足性。披露业绩记录期内的现金经营成本（涵盖研发、人力、直接生产及营销等），并解释重大支出变动；量化披露现金消耗率，并据此推演现有资金及集资额可维持生存（viability）的具体时长。
•一次性收入和异常项目必须显著标注。包括亏损合同拨备/转回、存货减值、项目暂停等非经常性因素，需在财务章节中独立说明并在分析口径中明确调整。
着笔提示：
1) 运营指标披露（从“定性”转向“定量分析”）
✘避免写：“本集团的客户基础持续扩大，客户粘性强，业务增长态势健康。”
✔可改为：“下表载列本集团于往绩期间的主要运营指标。于YYYY年、YYYY年及YYYY年X月X日止X个月，本集团的复购率分别为X%、Y%及Z%；净收入留存率分别为X%、Y%及Z%；新签订单金额分别为人民币X百万元、Y百万元及Z百万元。复购率于YYYY年下降X个百分点，主要系【具体原因】所致。”
2) 盈利路径论证（从“愿景”转向“逻辑推演”）
✘避免写：“随着公司业务规模的扩大和品牌知名度的提升，我们预计在未来几年内将实现盈亏平衡。”
✔可改为：“本集团预计将于YYYY年实现盈亏平衡。该预测基于以下核心驱动因素：(1) 规模效应：随着【解决方案A】进入量产阶段，预计单位固定成本将下降X%；(2) 高毛利产品占比：预计毛利率较高的【A模块】收入占比将从X%提升至Y%。此外，按往绩期间平均每月约人民币X百万元的现金消耗速率计算，结合本次上市集资款，本集团预计现有资金足以支撑未来至少X个月的经营，确保实现盈亏平衡。”
（四）第三方依赖与供应链安排
18C章申请人的产品/解决方案通常涉及自研组件与第三方外购模块的深度集成。联交所在问询中将“与第三方合作伙伴的合作及依赖程度”列为业务章节的五大总领性关切之一，并要求清晰划定公司自主能力与第三方采购/外包的边界。与此同时，联交所对五大客户和五大供应商的审查亦非常细致，涵盖身份变动原因、合同条款差异及异常交易的商业合理性。因此，围绕第三方依赖与供应链，需重点把握以下撰写要点：
•明确披露自研与第三方采购的边界：说明向第三方采购的硬件、设备、系统模块及技术服务的详情。
•量化对第三方服务商的外包程度和依赖度：涵盖系统模块、技术及咨询服务、专利及软件著作权代理等各类第三方。
•按客户合同和各类供应商合同分别披露合同核心条款：包括合同期限、取消/终止条款、退货政策、产品责任、定价政策（含各里程碑付款比例）、信用期限、佣金政策、持续性支持及知识产权归属。
•五大客户/供应商背景须穿透式披露：补充各期间五大客户和五大供应商的经营规模、上市状态、下游行业及商业模式。
•客户/供应商重叠须单独说明：披露双向交易的原因、采购详情、毛利及毛利率，以及是否按正常商业条款和公平原则进行。
着笔提示：
1) 第三方依赖披露
✘避免写：“本集团拥有自主核心技术，与多家供应商保持良好合作关系，供应链安全可靠。”
✔可改为：“本集团的解决方案由自研软件模块及向第三方采购的硬件组件组成。于YYYY年，自研软件模块占本集团总收入成本约X%，外购硬件及第三方技术服务分别占约Y%及Z%。本集团向第三方采购的主要内容包括：（1）【硬件类型】，主要供应商为【供应商甲】及【供应商乙】；（2）【技术服务类型】，主要由【供应商丙】提供。各类供应商合同的核心条款（含合同期限、终止条款、信用期限及知识产权归属）详见下表。”
2) 客户/供应商重叠
✘避免写：“本集团与个别客户之间亦存在采购关系，该等交易按正常商业条款进行。”
✔可改为：“于往绩期间，本集团向【客户集团甲】销售【解决方案】的同时，亦向其采购【某类服务】。该等销售交易和采购交易的金额分别为人民币X百万元及Y百万元，销售交易对应的毛利率为X%（同期同类项目平均毛利率为Y%）。董事确认上述交易按正常商业条款及公平原则进行，主要依据为【具体理由】。”
（五）研发投入与持续创新能力
对于以科技为核心驱动力的18C章申请人，联交所高度关注其研发投入的持续性和真实性。特别是当往绩期间研发开支或研发人员占比出现下降时，联交所可能会直接追问：研发资源的调整为何不会削弱公司未来的产品迭代和技术创新能力？此外，联交所亦要求确认公司的知识产权完全自主拥有且无共享安排。因此，围绕研发投入与创新能力，需重点把握以下撰写要点：
•研发人员/中心数量及占比须逐期披露：包括各年度/期间研发人员人数及占总员工比例及各研发中心的研发职能和技术领域，并就重大波动作出说明，如有关键管理或技术人员离职时，须披露应对措施和安排。
•研发开支下降须有充分解释：说明研发开支金额及占总运营开支比例下降的原因，以及导致研发资源调整的具体内容和背景，并正面论证研发开支下降不影响创新能力。
•确认知识产权完全自主：对各项特专科技产品作出肯定性陈述——公司是否自主拥有和自主开发了全部知识产权、知识产权申请是否存在障碍及是否存在与第三方共有或共享的安排。
着笔提示：
1) 研发投入披露
✘避免写：“本集团高度重视研发，持续投入大量资源推动技术创新，研发实力处于行业前列。”
✔可改为：“于YYYY年、YYYY年及YYYY年X月X日止X个月，本集团研发开支分别为人民币X百万元、Y百万元及Z百万元，分别占同期总运营开支约X%、Y%及Z%。YYYY年研发开支较上一年度减少约X%，主要系本集团于YYYY年X月完成【某解决方案】的核心模块开发后，将部分研发人员调配至项目实施团队所致。截至最后实际可行日期，本集团共有X名研发人员，占总员工人数约Y%。”
2) 创新能力论证
✘避免写：“研发投入的短期调整不影响本集团强大的技术创新能力。”
✔可改为：“尽管本集团于YYYY年研发开支有所下降，但本集团认为此不会削弱解决方案的创新能力，主要理由如下：（1）开支下降主要系【某解决方案】已完成核心开发进入商业化阶段，相关项目研发开支自然结转；（2）本集团于YYYY年将研发资源重新聚焦于【某新技术方向】，该方向的研发人员由X人增加至Y人；（3）本集团四个研发中心分别专注于【技术领域甲】、【技术领域乙】、【技术领域丙】及【技术领域丁】，职能划分清晰，各中心的具体研发职责详见下表。”
二、结论
综上所述，第18C章招股书业务章节的撰写不仅是合规性披露，更是一场关于“商业可行性”的深度论证。为实现上述目标，具体撰写过程可以考虑从以下四个维度切入，完成底层逻辑的重构：
•在结构安排层面，强调“特专科技”属性与商业化逻辑的深度融合。
•在披露方式层面，强化业务可持续性、盈利路径的量化论证。
•在语言表达层面，坚持技术术语的“去深奥化”与商业价值的“直观化”。
•在整体一致性层面，确保研发投入、运营指标与财务表现的逻辑自洽。
18C章特专科技公司招股书业务章节的撰写是一项极具挑战的系统性工程，其核心在于完成从“技术概念包装”向“商业化实证”的底层转换。在监管机构高度关注“业务可持续性”的背景下，港股上市的中介机构及律师团队需深刻把握披露要义，通过对盈利路径的深度拆解、对运营指标与现金消耗的透明披露，以及对研发转化效率的客观呈现等方式，在精炼的篇幅内向市场传递公司在特专科技赛道上的长期价值与财务韧性。
参考文献：
[1]《上市规则》第18C章于2023年推出，并于2023年3月31日正式生效，并于此后不时修订。
[2]见下述脚注5。
[3]根据《上市规则》第18C.01条，“已商业化公司”一般指在最近一个经审计会计年度录得来自特专科技业务分部的收入不少于2.5亿港元的特专科技公司；并根据《上市规则》第18C.03条，就上市时的预期市值要求而言，联交所及证监会于2024年8月23日公布对第18C章作短期修订，将已商业化公司的上市时预期最低市值要求由原本的60亿港元下调至40亿港元，并自2024年9月1日起生效，为期三年（至2027年8月31日止）。
[4]根据《上市规则》第18C.01条，“未商业化公司”一般指不符合已商业化公司收入规定的特专科技公司，即在最近一个经审计会计年度来自特专科技业务分部的收入未达到2.5亿港元；并根据《上市规则》第18C.03条，就上市时的预期市值要求而言，上述2024年9月1日起生效的第18C章短期修订，将未商业化公司的上市时预期最低市值要求由原本的100亿港元下调至80亿港元（有效期同为三年：2024年9月1日至2027年8月31日）。
[5]根据《指南》第2.5章，符合18C章定义的特专科技公司（18C章申请人）包括：（i）新一代信息技术（由云端运算及大数据分析支援的软件、平台及基础设施解决方案），包括云端服务、人工智能；(ii)先进硬件及软件（利用先进技术进行新硬件及软件开发），包括机器人及自动化、半导体、先进通信技术、电动及自动驾驶汽车、先进运输技术、航天科技、先进制造业、量子信息技术及计算与元宇宙技术；(iii)先进材料（生产或整合新材料或经大幅改良的材料，以提升传统材料的表现），包括合成生物材料、先进无机材料、先进复合材料、纳米材料；(iv)新能源及节能环保（利用天然资源生产能源，及为支援有关生产而发展网络与基础设施，以及其他可提升环境可持续性和资源使用及／或能源效率的程序），包括新能源生产、新能源储存及运输技术、新绿色技术；(v)新食品及农业技术（应用于农业、耕种及食品加工活动的食品及农业技术），包括新食品技术、新农业技术。
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