《资产管理信托管理办法》出台，险资投资信托规则迎来关键调整

2026-10-04

前言

2026年10月30日，国家金融监督管理总局对外发布《资产管理信托管理办法》（国家金融监督管理总局令2026年第5号，以下简称《办法》），自2027年1月1日起施行。《办法》共五章八十五条，取代实施19年的《信托公司集合资金信托计划管理办法》（以下简称《集合信托办法》）。

对保险资金投资信托产品而言，最直接的规则变化，是金融监管总局有关司局负责人在答记者问中明确，《关于保险资金投资集合资金信托有关事项的通知》（银保监办发〔2019〕144号，以下简称“144号文”）第十条中关于AAA级信托的除外条款不再执行。这意味着过去“险资独家认购、单一项目、AAA豁免集中度”的保信合作模式将退出历史舞台。针对前述情况，本文通过梳理险资投资信托产品的新旧规则变化，分析其对保险资金投资行为的影响。

一、修订背景

现行规范信托公司资产管理业务的基础性规章是《集合信托办法》，至今已实施19年，需要结合信托业改革化险实践予以调整。2018年《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》明确了资管业务统一标准。2023年《关于规范信托公司信托业务分类的通知》厘清了资产管理信托、资产服务信托、公益慈善信托边界内涵。2025年国务院办公厅转发金融监管总局《关于加强监管防范风险推动信托业高质量发展的若干意见》，明确加强信托业务全流程监管。同年金融监管总局修订发布的《信托公司管理办法》进一步强化了信托业务的监管要求。为加强政策衔接，切实防治风险，有效强化监管，金融监管总局制定了《办法》。

二、相较于144号文的主要变化

144号文于2019年发布，系在《集合信托办法》框架下对保险资金投资集合资金信托作出的专门规定。《办法》对投资者集中度等事项作出统一规定后，144号文的适用随之调整。

金融监管总局有关司局负责人在答记者问第七问中明确：根据《办法》规定，《关于保险资金投资集合资金信托有关事项的通知》（银保监办发〔2019〕144号）第十条有关保险资金投资信用等级为AAA级的集合资金信托的除外条款不再执行。

除上述条款外，144号文其余条款，如信托公司准入、外部评级、信用增级、禁投单一信托和劣后级、报告义务等仍应继续遵守。

144号文本身的调整幅度有限，但其所依托的产品端规则已发生实质变化，保信合作将由“保险资金独家认购单一项目信托”转向“多家机构联合认购、以组合投资为原则的封闭式信托产品”。相较于144号文框架下的规则体系，保险资金投资信托产品的主要变化可归纳为四个方面：一是集中度豁免取消，AAA级信托不再豁免50%和80%的比例限制，计算口径由“实收信托规模”改为“信托单位”，并新增被动超限和资产管理产品管理人集中度规则；二是组合投资成为一般要求，单个信托产品投资同一资产不得超过其净资产的25%，“一个信托对应一个融资主体”的模式仅在符合豁免条件的产品中保留；三是非标投资须通过封闭式产品进行，并满足期限匹配要求；四是存量业务按“新老划断”方式整改。

三、对保险资金投资行为的具体影响

（一）投资者集中度

1.规范变化

《集合信托办法》对单一投资者的持有比例无一般性限制。保险资金适用144号文第十条：

除信用等级为AAA级的集合资金信托外，保险集团（控股）公司或保险公司投资同一集合资金信托的投资金额，不得高于该产品实收信托规模的50%，保险集团（控股）公司、保险公司及其关联方投资同一集合资金信托的投资金额，合计不得高于该产品实收信托规模的80%。

《办法》征求意见稿第九条将50%和80%的限制扩展至全部投资者，以“实收信托规模”计算。《办法》第九条第一款维持比例不变，但将口径改为“信托单位”，并增加被动超限规则：

单个投资者投资同一信托产品的信托单位，不得高于该信托产品信托单位合计的百分之五十。单个机构投资者及其关联企业投资同一信托产品的信托单位，合计不得高于该信托产品信托单位合计的百分之八十。对于因其他投资者赎回等因素导致投资者被动超过上述比例的，在恢复至符合要求前，被动超过上述比例的投资者不得新增投资该信托产品。

单个资产管理产品管理人管理的全部资产管理产品，投资基础资产涉及非标准化债权类资产的同一信托产品，投资同一信托产品的信托单位合计不得超过该信托产品信托单位合计的百分之五十。

国家金融监督管理总局关于信托产品的制度规则中对投资者集中度另有规定的，从其规定。

同时，答记者问明确144号文第十条有关AAA级信托的除外条款不再执行。与原规则相比，变化有四项：一是AAA级产品不再豁免；二是计算口径由金额改为份额；三是同一管理人资管产品合并计算的规则，由《办法》征求意见稿的“开放式非标产品”扩展至所有涉及非标债权的产品；四是新增被动超限的处理规则。

2.合规要求

（1）比例上限不再有例外。单一保险公司持有同一信托产品不得超过50%，保险集团、保险公司及其关联企业合计不得超过80%。投资决策材料中不得再以产品信用等级为AAA作为集中度豁免的依据。

（2）三层比例、两种口径测算。投前逐一测算三项比例：单个投资者不超过50%，机构投资者及其关联企业合计不超过80%，同一管理人管理的资管产品合计不超过50%（限于基础资产涉及非标准化债权类资产的信托产品）。保险机构还应分别按144号文的“实收信托规模”和《办法》的“信托单位”两种口径测算，以较严者为准，并将测算过程载入投资决策材料。

（3）投资者结构须事先安排。单个投资者不得超过50%，同一产品至少应有两名投资者。条文并未要求两名投资者之间不存在关联关系，同一集团内两家公司各持40%在文义上并不违反《办法》第九条；但关联方合计不得超过80%，即至少20%的份额须由非关联投资者持有。

（4）关联企业范围从严认定。保险公司自有资金与同集团保险资管公司管理的产品同时认购的，资管产品是否属于《办法》第九条第一款所称“关联企业”尚有争议，建议根据资金来源确定是否将其合并计入80%限额。

（5）被动超限的处置。投资比例被动超限后，恢复合规前超限投资者不得新增投资该信托产品。封闭式产品不开放赎回，被动超限主要来自其他投资者转让份额或非标部分到期分配后的份额变化，建议在信托文件中约定信托公司在份额结构变化时及时通知投资者。

（二）组合投资

1.规范变化

《集合信托办法》和144号文均无组合投资的一般性要求，“一个信托对应一个融资主体”是保信合作的常见形态。《关于规范信托公司信托业务分类的通知》（以下简称“三分类通知”）的答记者问提出，资产管理信托应通过集合运作、组合投资方式进行投资管理，但未明确规定量化标准。《办法》征求意见稿第四十八条首次设定同一资产不超过“实收信托”25%的要求。《办法》第四十八条第一款将口径改为“净资产”：

单个信托产品直接投资于同一资产的投资金额，不得超过该信托产品净资产的百分之二十五，银行活期存款、国债、中央银行票据、政策性金融债和地方政府债券除外。单一主体及其关联方的非标准化资产视为同一资产。信托产品投资基础资产涉及非标准化债权类资产的私募资产管理产品，信托公司应当穿透计算上述非标准化债权类资产投资比例。单个信托产品投资于同一资产管理产品的投资金额，不得超过该信托产品净资产的百分之二十五。

第四十八条第二款规定了五项豁免情形，豁免范围较征求意见稿有所调整。与保险资金直接相关的是第（一）项和第（二）项：

（一）信托文件约定仅以战略配售、非公开发行、大宗交易、协议转让方式投资上市公司股票或仅直接投资未上市企业股权，全部投资者均为符合本办法规定的机构投资者且单个投资者委托金额不低于三百万元人民币或者等值外币的封闭式信托产品。

（二）全部投资者均为符合本办法规定的机构投资者且单个投资者投资金额不低于一千万元人民币或者等值外币。

2.合规要求

（1）投资对象重新定性。除适用豁免外，险资投资的信托产品将是组合产品。尽职调查对象应从单一融资主体扩展至组合内的全部底层资产，投资决策应基于组合整体的风险收益特征。

（2）单项目非标须借助第（二）项豁免。全部投资者均为机构投资者、单个投资不低于1000万元的产品，不受25%限制。

（3）豁免不及于投资者端。第四十八条豁免的是资产端比例，第九条的投资者集中度仍然适用。单项目非标信托至少需要两家以上机构投资者共同认购，保信合作将从“独家认购”转向“多机构联合认购”。

（4）公司层面限额。信托公司全部信托产品投资同一资产不得超过300亿元；含自然人投资者的产品投资非标债权不得超过全部信托净资产的50%（第五十九条）。

（三）非标投资的运作方式与期限匹配

1.规范变化

《集合信托办法》对非标投资的运作方式和期限匹配没有专门规定。《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》第十五条已要求资产管理产品不得开展资金池业务，封闭式产品期限不得低于90天，投资非标准化债权类资产的，其终止日不得晚于封闭式产品的到期日或开放式产品的最近一次开放日。《办法》征求意见稿对开放式产品投资非标资产设置比例限制；《办法》正式稿则直接禁止开放式产品投资非标资产。第四十六条第一款规定：

信托产品直接或间接投资于非标准化资产的，应当为封闭式信托产品。非标准化资产的终止日或退出日不得晚于封闭式信托产品的终止日。

第八十二条对封闭式产品作出界定：

封闭式信托产品是指有确定唯一终止日，且自成立日至终止日期间，投资者不得进行赎回的信托产品。封闭式信托产品可以在信托文件中设置多个申购期，但信托公司不得突破投资者数量限制，不得为不同投资者对应不同的基础资产，不得为不同投资者设置不同终止日，不得安排投资者提前退出或者变相提前退出。

此外，第六十一条第二款规定封闭式信托产品期限不得低于九十天。

2.合规要求

（1）期限匹配审查。险资投资非标只能通过封闭式产品，且须核查每笔非标资产的终止日或退出日不晚于产品终止日。通过资管产品间接投资非标的，所投资管产品也须为封闭式，终止日不得晚于信托产品终止日（第四十六条第三款）。

（2）调整分期募集结构。实务中，险资信托常按融资主体的用款计划分期募集、分期放款，各期设置不同的起息日和到期日，新规下，各期须对应同一资产池和同一终止日。险资原“按项目提款节奏分期认购、各期独立到期”的投资方案，应调整为“一次确定认购总额、在各申购期缴款、统一到期”。

（3）退出与流动性安排。产品存续期内不得提前退出（指信托公司不得安排投资者提前退出或者变相提前退出，投资者仍可依《办法》第二十六条转让信托单位）。非标资产部分到期的，可按信托文件规定清算分配，但须公平对待投资者（《办法》第四十六条第四款）。

（4）资金流向与信息披露。信托公司应跟踪非标债权的资金流向，在相关合同中约定资金使用方的配合义务，并披露非标资产类型、投资比例、期限、风险特征以及资金使用方情况（《办法》第四十六条第二款）。

（四）投资者数量

1.规范变化

《集合信托办法》以“投资一个信托计划的最低金额不少于100万元”作为法人或其他组织成为合格投资者的标准，并规定单笔委托金额在300万元以上的自然人投资者和合格的机构投资者数量不受限制。

征求意见稿和《办法》正式稿均取消了上述数量豁免，合格投资者标准与《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》衔接，并将资管产品、养老金等明确列为合格投资者。《办法》第八条规定：

信托产品应当面向合格投资者通过非公开方式发行，且单个信托产品的投资者数量不超过二百个。

合格投资者应当具备与所投资信托产品相匹配的风险承受能力，且符合下列条件之一：（一）具有两年以上投资经历，且满足家庭金融净资产不低于三百万元人民币或者等值外币，或者家庭金融资产不低于五百万元人民币或者等值外币，或者近三年本人年均收入不低于四十万元人民币或者等值外币的自然人；（二）最近一年末净资产不低于一千万元人民币或者等值外币的境内法人单位；（三）基本养老保险基金、社会保障基金、企业年金等养老基金，慈善基金等依法成立的社会公益基金；（四）接受国务院金融监督管理机构监管的机构发行的资产管理产品；（五）资产服务信托、公益慈善信托；（六）国家金融监督管理总局视为合格投资者的其他情形。

前款第（二）至（五）项在本办法中统称为机构投资者。

2.合规要求

（1）明确投资主体身份。保险公司以自身名义投资的，适用第八条第二款第（二）项“最近一年末净资产不低于一千万元人民币或者等值外币的境内法人单位”；保险资管公司以保险资产管理产品投资的，适用第（四）项“接受国务院金融监督管理机构监管的机构发行的资产管理产品”。二者均属于第八条第三款所称“机构投资者”，这一身份在组合投资豁免等制度中具有实际意义。

（2）人数测算。机构投资者不再豁免，但以机构资金为主的产品通常不会触及二百人上限。

（五）最低投资金额

1.规范变化

《集合信托办法》统一以100万元为起点。《办法》第十一条第三款改为分类门槛：固定收益类30万元，混合类40万元，权益类、商品及金融衍生品类100万元；基础资产涉及非标准化资产的，不低于100万元。结构化产品劣后级不低于100万元（第五十一条）。《办法》同时要求投资金额持续符合门槛：

信托产品存续期间，单个投资者投资金额应当持续符合上述要求，不得因投资者赎回、转让等行为导致其投资金额低于上述要求，因信托产品分红、分配、净值波动等导致投资金额被动低于上述要求的除外。

2.合规要求

保险资金单笔投资规模较大，门槛本身通常不构成约束。需要注意两点：一是部分转让份额后，剩余投资金额仍须满足门槛；二是第四十八条第二款规定的300万元、1000万元是豁免25%比例限制的条件，与第十一条的最低投资金额性质不同，不能混同。

（六）存量业务过渡

1.规范变化

《办法》第八十五条采取“新老划断”：

自本办法施行之日起，信托公司新开展业务应当符合《办法》；

不符合第九条、第四十八条比例要求的，可以采取“不接受相关投资者新增投资”“不新增相关资产投资”方式整改；

不符合第四十六条非标投资要求的，可以采取“不新增相关资产投资”方式整改；

不符合第五十四条第二款投资合作机构管理要求的，可以采取“不新增相关产品投资规模”方式整改；

不符合第六十一条开放式产品开放周期要求的，可以采取自然到期方式整改，整改时限不得晚于2029年底。

2029年底的时限仅针对开放周期要求。其他情形未设定明确期限，仅要求制定整改计划、锁定产品、有序压降规模。答记者问同时明确，整改进展将作为分类监管的重要依据。

2.合规要求

（1）AAA豁免下的存量持仓。险资存量信托多为期限较长的非标债权，相当部分将在《办法》施行后继续存续。对于这些产品，信托公司可能采取“不接受相关投资者新增投资”的方式整改，险资持有至到期原则上不受影响，但不应再新增投资。

（2）存续期变更事项。部分存量产品在项目层面存在展期、置换增信、追加放款等安排，这些变更是否构成“新开展业务”，目前没有明确标准。建议在变更前与监管部门沟通。

（3）施行前的新增投资。2027年1月1日前新设的不合规结构即使可以成立，也将进入信托公司的整改范围，不建议保险机构参与。

结语

总体来看，《办法》对资产管理信托产品的投资者结构、组合投资及期限安排等方面作出了较为系统的规定，对现行保信合作模式的影响较为深远。不过，部分条款在实际落地中如何把握，例如与144号文的衔接、存量产品的整改安排等，仍有待监管配套规定和后续实务操作进一步明确。我们将持续关注相关动态，并适时与各位同业交流。

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