股权回购权性质与行权期限规则重构——双重期限与法答网“新解”

2025-08-20

引言：对赌协议中股权回购权的性质争议

目前实务中，股权回购条款常被视为股权投资交易的标准配置，投资人通过“业绩/上市对赌”将投资溢价风险与融资方承诺绑定：若对赌目标未达约定，投资人可要求义务人（股东/目标公司）回购股权，收回投资本金及约定收益，控制投资风险。对赌条款的设定，为交易各方在不确定的商业环境中提供了可预期的风险对冲与利益调节工具，成为股权投资协议中的核心安排。

鉴于回购权属当事人约定权利而非法定权利，其性质认定缺乏明确的法律依据。回购权性质认定的核心影响在于行权期限的差异，对于回购权性质实务中存在不同的认定，主要学说包括“请求权说”及“形成权说”。

2024年8月29日，《人民法院报·法答网精选答问（第九批）》（下称“精选答问”）提出的“双期限分层设计”（行权期+行权后诉讼时效）突破了以往常规的裁判逻辑，引起了学术界与实务界的关注。

一、股权回购权性质的司法认定分歧

股权回购权的性质在司法实践中存在分歧，主流裁判观点体现为请求权说、形成权说以及精选答问之后出现的复合型权利说。

（一）请求权说

请求权的核心在于投资人无法直接支配标的，必须依赖义务人配合方能实现法律效果。因此，投资者只能在回购条件成就后，向回购义务人发出回购请求，由回购义务人履行回购义务；非经回购义务人的给付行为，回购目的无法达成。

近五年司法统计表明，本观点在案件数量与裁判审级上均占主流。多数判决将回购条款视为附生效条件的合同条款，一旦触发生效条件，投资人即取得依约主张回购款的债权，如北京高院（2021）京民终431号判决采用此观点。另有法院从行权方式切入，指出回购双方应互为给付，投资人须提出回购并返还股权，回购义务人须支付价款并受让股权。若回购义务人拒绝配合，投资人单方意思无法直接变动既存法律关系，故认为回购权系请求权而非形成权，如（2020）京03民终5204号判决书,认为股份回购请求权是指投资人有权要求原股东按照既定条件购买其所持有的目标公司的股权，投资人所享有的是要求原股东向其支付特定价款并承诺将所持股权交付给原股东的综合权利义务，回购权的标的是包含价款给付及股权交付的一项交易行为，不符合法律规定的形成权的特征；北京市第三中级人民法院在（2019）京03民终9876号判决书中也持相同观点，认为投资人能否实现回购目的，有赖于回购义务人是否同意履行股权转让款给付义务。投资人和回购义务人之间的金钱给付权利义务应属于债的法律关系，在权利性质上属于债权请求权，应适用诉讼时效制度。

（二）形成权说

形成权的核心在于权利人以单方意思表示即可创设、变更或消灭法律关系。若将股权回购权定性为形成权，则一旦对赌条件成就，投资人即可径行向回购义务人发出回购通知，无需回购义务人同意即产生效力，凸显了投资人的单方决定权。司法实践中，支持此观点的裁判路径主要有二：一是将对赌中的回购条款视为双方预先创设的选择权，回购条件触发后，投资人凭单方意志即可行使；二是认为回购条款旨在赋予投资人特定情形下的退出机制，其行权效果等同于解除合同。

（2020）粤0304民初32814号判决书认为，回购权属于形成权，回购权一旦行使，即发生解除投资人与回购义务人签署的投资协议的后果，即投资人不再享有基于投资协议产生的股东地位和股东权利，其身份从目标公司的股东转变为债权人。上海市第一中级人民法院也持相同观点，在（2023）沪01民终5708号判决书中，法院认为股权回购条款是投资人与回购义务人为解决对目标公司未来发展不确定性，而设计的以股权回购与金钱补偿方式对目标公司未来估值进行调整的协议。该协议内容已经在目标公司挂牌时予以公告，且不违反法律与监管规则的禁止性规定，对双方均具有约束力。股权回购权本质上是赋予了投资人在特定条件下以单方意思表示形成股权转让关系的权利，当基础条件成就且权利存续时，一旦权利人及时、合法发出回购通知，则双方之间即按照事先约定的对价产生股权转让合同关系，回购义务人并无缔约选择权。故此回购权系由当事人约定产生的形成权，能够单方变更法律关系。

（三）复合型权利说：精选答问的双层结构创新

为统一回购权纠纷裁判尺度，最高人民法院于2024年8月29日在精选答问中给出倾向性指引：问题的核心在于厘清投资人要求回购义务人回购股权的权利属性。对于估值调整协议中的回购条款，应依《民法典》第142条第1款之合同解释规则，综合词句、条款、行为目的、交易习惯及诚信原则进行解读。双方真实意思表示系在触发条件成就时，赋予投资人“可退出、可持有”的选择权；为与商业预期相符，该选择权宜以合理期限加以限制。

精选答问将回购权认定为“选择权”，实质上是将其视为具备形成权特征和请求权特征的复合型权利。复合型权利说的创新点在于构建“双层结构”：

第一层（行权期/选择期内）： 权利人（投资人）决定行使回购权的单方选择权。性质上倾向于形成权（单方选择退出），受约定或合理期间（≤6个月）约束，逾期未行使则视为放弃回购权（权利消灭）。

第二层（履行期/诉讼时效内）：行权后产生的支付回购价款请求权的性质为债权请求权，自权利人（投资人）有效行权（提出回购请求）之次日起算3年诉讼时效。

(2024)沪01民终12277号判决明确采用此观点，强调未约定行权期时，权利行使的合理期间≤6个月，行权后方起算付款请求权的诉讼时效。裁判分歧的背后是法院对投融资双方利益保护的价值倾向差异，分歧的持续扩大则折射出裁判中对利益平衡规则构建的博弈愈发激烈。复合型权利的观点兼顾投资人选择的自由与公司经营稳定性，保持了公司组织法层面的稳定以及利益风险分配的均衡。

二、行权期限认定的裁判规则冲突

由于股权回购权在性质上悬而未决，学界与实务界对其行使期限及法律后果的适用也呈现多元分歧，导致同类条款甚至相同条款在不同案件中出现截然相异的裁判结果。鉴于股权回购权为约定创设的权利，其行权期限的认定尚需回归到协议具体约定中分析。按照协议是否约定行权期限、期限届满后权利状态进行分析，可以梳理出司法实践中对行权期限裁判规则的内在冲突。

（一）协议明确约定行权期限

1.股权回购条款约定投资人行权期限并明确逾期失权

实务中，若回购条款明确约定了投资人的主张股权回购权的期限并逾期主张视为放弃股权回购或继续持有目标公司的股权，此情形下的权利行使期限基本没有争议，司法机关尊重当事人的意思自治。投资人在约定期限内主张股权回购权法院予以支持，若逾期主张股权回购将被法院认定已丧失股权回购权。

2.股权回购条款只约定投资人行权期限未明确逾期失权

对于股权回购条款只约定投资人的股权回购行权期限并未明确若逾期主张股权回购将丧失股权回购权的，实务中有两种裁判观点：

（1）回购期限届满直接失权。在(2019）京01民终8440号判决书中法院写明，根据投资协议约定，投资人应在相关方书面通知明示目标公司不能在2013年12月31日之前上市情形之日起90日内，以书面方式向回购义务人明示是否据此行使股权回购权，该约定将90日明确作为期限提出，属于对股权回购权的特殊约定，明确了行权期限。回购条件满足后投资人若不尽快作出是否回购的意思表示，将对目标公司的经营产生严重不确定性，若给予投资人无任何期限的回购权，亦会造成双方合同权利义务的严重失衡。故此处的90日应认定为对投资人的合理限制，受除斥期间的约束，在该合理期限内未行权便丧失了要求股权回购的权利。

（2）回购期限届满后起算诉讼时效。上海第二中级人民法院《2015—2019年涉“对赌”纠纷白皮书》指出，若协议仅设期限而未约定逾期后果，易引发“逾期是否失权”争议。审判口径通常认为，在未明示逾期即消灭权利的情况下，权利人虽逾期仍可主张回购，回购义务人仍须履行；但该逾期主张须在合理期限内提出，否则难获支持，并且回购义务人可就逾期行权所致损失向权利人主张违约赔偿。在（2021）最高法民申7328号判决书中写明，回购期限的约束对象为目标公司，《投资协议》并未约定投资人逾期要求目标公司回购目标股权的责任及后果，反而约定了目标公司逾期履行回购义务的违约责任，亦能印证回购期限的约束对象为目标公司。此外，除斥期间是权利存续期间，本案中的回购期限系义务履行期，不具有除斥期间性质，应当适用诉讼时效的规定。

（二）协议未约定行权期限

对于没有约定股权回购行权期间时如何认定股权回购行权期间的问题，在精选答问出台以前，司法实践中就存在较大争论。主要有以下4种观点：

1.诉讼时效规则，即股权回购条件成就后3年内可随时主张。在（2022）沪民申1783号判决书中法院认为，本案中各方确定的目标公司上市日期为2018年6月30日，但目标公司上市目标未能完成，此时投资人股权回购请求权的诉讼时效起算，至2020年11月5日提起本案诉讼，未超过诉讼时效。

2.除斥期间规则，即投资人超过合理期间（如6个月）后权利消灭。（2023）沪01民终5708号判决书法院认为，股权回购条款并未就回购权的行使期限进行明确约定，在此情况下，回购权的除斥期间应依据诚实信用、公平原则，综合考量目标公司经营管理的特性、股权价值变动，合同目的等因素，参照合同解除权的除斥期间，予以合理认定，相应的除斥期间也应自权利人明知该期回购权产生之日起算。

3.合理期间规则，即由法院酌定股权回购条件成就之后主张权利的合理期间（通常≤1年）。在（2020）沪民申1297号裁定书中法院认为，关于股权回购权的行使期间，双方当事人在合同中没有约定。故投资人应在合同签订之日起一年半届满，即2017年1月23日后的合理期间内行使权利。本院认为，合理期间的确定应依据诚实信用、公平原则，综合考量公司经营管理的特性、股权价值的变动，合同的目的等因素。从权利的性质及行使的后果出发，股权回购权的行使期间应短于合同解除权的行使期间。投资人在2018年8月提出过回购。此时，显然已过回购权行使的合理期间，也已超过了回购义务人在二审中陈述的自2017年1月24日起一年半的期间。回购权与撤销权、解除权同属形成权，行使期限届满，权利消灭，不适用诉讼时效的规定。

4.随时行权规则，即投资人主张权利无期限限制。在（2020）皖民再215号判决书中法院认为，由于该股权回购协议系当事人的真实、自愿的意思表示,不违反公司法的规定,也不具有法定无效的其他情形； 案涉股权回购协议对投资人要求回购义务人回购目标公司股权并未约定履行期限，根据《中华人民共和国合同法》第六十二条（四）项“履行期限不明确的，债务人可以随时履行，债权人也可随时履行，但应当给对方必要的准备时间”的规定，投资人在给回购义务人留有必要准备时间的情况下，可以随时要求履行。本案不存有投资人对回购义务人所享有的股权回购请求权超过期限或时效的法律问题，因此，其该项权利并不因股权回购条件成就六年内未行使而归于消灭。此外，民事权利的放弃须明示意思表示，默示意思表示只可在法律有明确规定及当事人有特别约定的情况下才能发生法律效力。在既无明确约定又无法律特别规定的情况下，不宜推定当事人对权利的放弃。投资人所享有的股权回购请求权既未消灭，也未放弃，其在本案中的诉讼请求应予支持。

（三）裁判规则内在冲突

通过梳理股权回购判决书的核心内容，可以发现裁判规则的内在冲突焦点为行权期限长短以及时效经过对权利效力的影响。

在股权回购条款明确约定了行权期限时，司法裁判充分尊重当事人意思自治，严格依据协议约定确定行权期限、期限届满后的权利性质及法律后果。若协议未明确约定期限届满后的权利性质，则裁判分歧仍集中于“请求权说”与“形成权说”的适用：采请求权说者，期限届满后起算诉讼时效；采形成权说者，期限届满则权利彻底消灭。

在股权回购条款未约定行权期限时，股权回购权的行权期限需由法院依法裁量。权利性质的模糊性导致规则适用标准缺失，进一步加剧了裁判分歧。

三、法答网精选答问的核心突破与司法实践

司法裁判对股权回购条款的裁判立场分歧，集中体现在了内部意见传达机制。法答网精选答问提出的“双期限分层设计”（行权期+行权后诉讼时效），即为司法体系对此分歧的实践指引。

（一）双层行权期限框架

如果当事人双方约定了投资人请求对方回购的期间，比如约定投资人可以在确定未上市之日起3个月内决定是否回购，从尊重当事人自由意志的角度考虑，应当对该约定予以认可。投资人超过该3个月期间请求对方回购的，可视为放弃回购的权利或选择了继续持有股权，人民法院对其回购请求不予支持。投资人在该3个月内请求对方回购的，应当从请求之次日计算诉讼时效。

如果当事人双方没有约定投资人请求对方回购的期间，那么应在合理期间内行使权利，为稳定公司经营的商业预期，审判工作中对合理期间的认定以不超过6个月为宜。诉讼时效从6个月之内、提出请求之次日起算。

（二）司法实践中对精选答问的回应情况

法答网是最高人民法院为全国法院提供法律政策运用、审判业务咨询答疑和学习交流服务的信息共享平台，法答网中的该答问目前仅代表最高人民法院的司法审判意见，对后续国内法院的裁判具有重要的指导意义，但不是正式的司法解释或法律规定，并非强制性规范。因此司法实务中对精选答问存在不同的回应观点。

1.同意精选答问的意见。上海第一中级人民法院在（2024）沪01民终12277号案件同意了精选答问的意见，上海第一中级人民法院认为，股权回购条款仅约定投资人可以行使股权回购权或可以暂时不行使该项权利，但双方对于何时行使股权回购权或“暂时”不行使该权利所对应的时间无法达成一致，故案涉股权回购权的行权期限约定并不明确。双方对行权期限约定不明的情况下，若对行权期限不加合理限制，可能会影响目标公司的股权结构和稳定性，不利于目标公司的长远发展，应当根据诚实信用、公平原则，综合考量目标公司经营管理的特性、股权价值变动、合同目的等因素，确定股权回购的合理期间不超过6个月为宜。只有在投资人选择行使股权回购权后，给付价款请求权的诉讼时效才能开始计算。

2.不同意精选答问的意见。北京第二中级人民法院给出了不一样的意见，在(2024)京02民终13539号判决书中，北京第二中级人民法院认为，精选答问非法律，亦非司法解释，且案涉交易合同签署、回购条件的成就均发生在意见登报公布之前，在法律、司法解释尚有溯及力问题的情形下，不能仅依据该意见认为投资人的回购权消灭。法院认为，法律的确定性是重要的行为指引，如果长期的实践要因法律的调整而发生变化，通常而言，会强调法不溯及既往，特别是限制性的、从严性的规定不溯及既往，以给市场主体适应的空间，以降低对民事行为的法律效果可预期性的伤害，故难以认定案涉回购权消灭。

另外，在（2024）沪74民特69号裁定书中载明，仲裁庭系在各方当事人达成仲裁合意基础上，由各方当事人单独或共同选定之仲裁员对所涉争议依据《中华人民共和国仲裁法》及当事人选定的《仲裁规则》进行审理，有权依据法律和事实作出独立判断。人民法院就同类案件的裁判意见对仲裁庭无法律上的约束力。

如上，精选答问公布后，司法实务中的观点仍然存在分歧。

四、实务建议

尽管法答网的精选回答没有司法解释的强制效力，但其裁判观点对各级法院实践具有重要参考价值。双层行权期限实质上为股权回购权设定了更短的权利存续期间（行权期）。基于风险防控的考量，投融资双方应审慎评估并优化对赌条款的具体约定，以最大限度保障自身权益。

（一）对投资人而言

1.对于存量项目

（1）如回购条件已触发，建议投资人尽快进行决策。如暂无回购意愿的，需尽快与相关方沟通，通过对回购触发条件及/或行权期限的调整，延长一定时间之后再决定是否选择回购。如确定提起回购的，建议及时发出回购通知，以便确定地开始诉讼时效的起算。对于前述决策及行权的建议时限，如合同约定了行权期限，则建议在约定期限内完成；如合同未约定行权期限，建议在六个月内完成，最长不要超过一年。

（2）对于已经错过合理行权期间的，投资人可向回购义务人发出回购通知，若回购义务人未明确拒绝或表示因偿债能力受限等原因希望给予宽限期的，此时可理解为达成了新的股权回购合意，可争取不出现失权结果。

2.对于新增项目

（1）投资人应当注重项目的筛选和尽职调查，不能将对赌协议作为代替尽职调查作为投资定价的重要工具。对赌协议只是在项目发展不尽如人意时的托底机制，投前风险评估才是投资定价的重要依据。

（2）根据项目的具体情况设置更为完善的回购条款。

①双重期限锁定。其一是行权期，在设计回购条款时，建议尽量约定合理的行使期限，建议不超过法定除斥期间一年期限，如协议约定的行权期限长于一年的，法院一般情况下依据有约从约的原则，但也存在涉诉时由法院调整到一年内法律风险；其二是履行期，约定“投资人的行权通知送达义务人后，义务人须在一定期限内（比如30日）内一次性支付全部回购价款，逾期应付违约金”。

②锁定触发通知机制。为避免信息不对称导致行权时机被耽误，合同回购条款可写明：目标公司及其控股股东、实际控制人等相关主体应在回购触发事件（如IPO被正式驳回、净利润未达标等）发生之日起一定期限（如3个工作日）内书面通知投资人，并以投资人签收该书面通知之日为行权期限的起算点；回购义务人未履行通知义务的，行权期限自投资人实际知晓之日起计算，且回购义务人对投资人造成的全部损失承担赔偿责任。

③行权起算点证据固化。比如对常见的上市对赌情形可进一步细化：“若触发条件为‘未能在某日前完成境内上市’，则以上海/深圳证券交易所或证监会出具的正式不予受理、终止审查或驳回上市申请文件的送达回执所载签收日期为行权期限起算日；对于约定的财务指标对赌情形，可以细化为以公司年报发布之日或财务报表出具之日作为行权起算日。

（二）对回购义务人而言

1.严格限制行权窗口。比如将投资人行权期锁定为“回购条件成就之日起6个月内”，并约定“超期未行权视为投资人放弃回购权”，杜绝因投资人观望而使己方权利义务悬而不决。

2.拒绝回购义务扩大化。明确将“政策调整、监管变化、市场环境波动”等常见不确定事件列为“构成回购义务豁免或延期事由”，此条款可有效防止投资人以客观因素为由要求提前行权或主张违约金。

五、结论：司法协调路径与立法展望

回购权行权期限的裁判规则已呈“复合权利、分段计时”之势——法院普遍承认其兼具形成权与请求权属性，并以6个月除斥期间衔接3年诉讼时效；精选答问的“6个月”虽填补了规则空白，却因规则效力争议而呈现地域差异。商事效率与公平的深层张力、国资及上市公司特殊监管与民事约定的冲突，仍是待解难题；更高层级的统一解释或立法回应，才是稳定市场预期、统一裁判尺度的最终钥匙。

参考文献：

[1]刘俊海《论期限约定不明的股权回购请求权》，载《法律适用》2025年第8期第39-54页。

[2]童耐萍，黄潮丹：《股权回购权的法律性质认定》，载《人民司法·案例》2024年第14期，第69-72页。

[3]国浩(上海)律师事务所等：《股权回购法律问题应对指引》，威科先行法律信息库，2025年5月10日。

[4]何根平、杨国龙、庄舒伊：《对赌协议中股权回购权性质及行权期限问题的理论和实务探究》，微信公众号-中国民商法律网，2024年12月17日。

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