并购重组新规落地：私募基金参与新路径 —— 以邝子平控股天迈科技为例

2025-06-24

引言

2025年5月16日，中国证监会正式发布《关于修改<上市公司重大资产重组管理办法>的决定》，并同步修订了《上市公司监管指引第9号》，上海、深圳证券交易所亦随即更新《重组审核规则》及配套指南（以下简称“新规”）。这一系列制度更新，标志着资本市场向更加市场化、法治化方向迈进。

长期以来，重大资产重组作为企业跨越式发展的重要路径，遭受着繁琐程序和高门槛的限制。一方面，传统重组制度强调交易审核的完备性，但在实操中往往导致效率低、落地难；另一方面，制度对壳价值的限制过度保护，反而挤压了优质资产借助资本市场发展的空间。

“新国九条”提出“畅通并购重组市场”，背后逻辑是中国资本市场在注册制改革新的背景下，必须进一步打开优质资产整合的通道。

一、新规之三大制度突破：企业并购的“新自由”

为了真正激发并购市场的活力，新规未选择简单地降门槛或放审批，而是从企业最关心、最受限制的几个关键环节出发，做出了实质性的制度松绑。这种松绑体现在并购的时间安排、审核流程、交易结构三个方面，分别对应的是企业资金安排的自由度、提升效率，以及战略资金参与的灵活性。

（一）时间自由：48个月有效期+分期支付机制 

改革前，上市公司实施发行股份购买资产交易时，通常需要一次性完成全部股份发行和对价支付，容易导致资金集中、时间紧迫的问题，影响交易落地。

新规设立了“一次注册，分期支付”的制度安排：在取得证监会同意注册决定后，允许企业在最长48个月内分阶段完成股份发行、对价支付，从而显著缓解现金流压力，提升交易灵活性。

这一制度不仅提高了并购重组的可操作性，也为战略投资者设计更科学的退出路径、分期激励机制与绩效对赌条款提供了制度空间。

（二）流程自由：简易审核机制带来的交易提速

针对市值较大、信息披露质量高的上市公司，新规首次引入“简易审核”程序。适用”简易审核”程序审核并报注册的，中国证监会在五个工作日内作出予以注册或者不予注册的决定。

这不仅极大压缩了行政审批时间，也体现了监管以信息披露为核心，有利于发挥市场机制决定交易成败的作用。

（三）结构自由：业绩承诺方式更多元 ，“反向挂钩”激励私募长期投入

新规在明确鼓励私募基金参与上市公司并购重组的同时，建立了“反向挂钩”机制，将投资期限与股份锁定期联动，提升制度灵活性与市场吸引力。

具体而言，若私募基金投资期限达到48个月，在第三方交易中，其所取得股份的锁定期可由原先的12个月缩短为6个月；在重组上市交易中，控股股东、实际控制人及其控制的关联人以外的股东，其锁定期也可由24个月缩短为12个月。这一制度安排既保障了市场稳定，又有效激励了长期资本参与企业战略重组。

“反向挂钩”机制本质上是一种鼓励长期价值投资的政策导向——持有时间越长，退出机制越宽松。它不仅增强了私募基金在并购重组中的参与意愿，也为其设计中长期治理与协同策略提供了制度空间，从而推动“资本助力实业”的正向循环。

在此背景下，私募基金不再只是短期套利的财务投资者，而成为可为上市公司引入产业资源、优化治理结构的长期合作方。

二、监管模式转型，重视信息披露

新规在放宽制度约束、提升市场活力的同时，也同步强化了监管深度和责任传导机制，体现出“放得开、看得住”的改革逻辑。

首先，在信息披露方面，新规强调交易各环节的信息应当真实、准确、完整，尤其在估值依据、交易逻辑、资产权属、财务预测等方面披露要素更为细致。监管不再以结果判断是否放行，而是要求市场主体“讲清楚、说明白”，让投资者据以判断。

其次，对中介机构的职责提出更高要求。保荐机构、律师、会计师事务所需对其出具的材料负全责，若出现重大遗漏或误导性陈述，将追究法律责任。中介机构不再是“过手盖章”，而是真正成为并购交易的信息把关人。

此外，在审核机制上，由“实质审核”向“以信息披露为核心”的监管模式转型，不意味着监管弱化，而是将主动审核转化为持续监管与市场监督相结合。这一变化将倒逼交易各方提升专业水平和自我约束能力，在遵循市场逻辑的前提下防范制度套利。

最后，对于高风险交易类型（如跨行业并购、未盈利资产收购等），新规虽然在门槛上给予放宽，但在风险揭示和持续披露方面设有更高标准，确保市场能及时识别并响应潜在风险。

这场制度重构不仅释放了交易空间，也意味着更强的监管穿透力。谁敢对市场“讲假话”，谁就要承担相应的法律后果。

三、案例分析——邝子平控股天迈科技

2025年1月，天迈科技（300807.SZ）发布公告称，苏州启辰衡远股权投资合伙企业（有限合伙）（以下简称“苏州启辰”）拟通过协议转让方式收购其26.10%的股份，成交金额约为人民币4.52亿元。交易完成后，苏州启辰成为控股股东，启明创投创始人邝子平通过其控制的GP机构苏州启瀚股权投资管理有限公司（以下简称“苏州启瀚”）成为实际控制人。

这笔交易不仅在资金结构上高度市场化，更在交易安排、信息披露、业绩约束等关键方面体现出对2025年5月16日新修订的《上市公司重大资产重组管理办法》及其配套规则的积极响应。

（一）交易结构呼应“股份对价分期支付”新机制

天迈科技此次控制权变更并未采用发行股份购买资产的传统路径，而是通过协议转让完成控股权交接，并在结构设计上体现出与2025年重组新规高度契合的要素。

根据公告，受让方苏州启辰拟以现金方式受让公司原控股股东熊波、第二大股东李世俊、第三大股东袁鑫合计持有的26.10%股份，转让总价款为人民币45,208.26万元 。

苏州启辰为有限合伙制基金，由苏州启瀚作为普通合伙人（GP）及执行事务合伙人出资设立，具备完整的私募基金管理资质。值得注意的是，苏州启瀚为启明创投创始合伙人邝子平控制的投资平台，其通过直接或间接持有苏州启瀚全部股权，构成对天迈科技的实际控制。

公告中明确指出，在完成上述股份转让后，公司控股股东将变更为苏州启辰，实际控制人变更为邝子平。这种通过“GP+LP”架构设立专项基金并取得控制权的路径，正是近年来私募基金在并购重组中广泛采用且受到新规政策鼓励的做法。

尽管本案并未涉及发行股份购买资产，也未明确采用“对价分期”机制，但从资金安排及交易架构看，其内核具备了新规中“先投后募、结构灵活”的设计思路。即通过GP先期出资完成受让，再由基金引入有限合伙人完成后续融资，形成封闭式持股平台并承担长期管理职责。这不仅在资金操作上具备分期特性，也为后续激励、整合预留操作空间。

同时，该基金在信息披露中展现出结构清晰、控制路径明确的特征：GP与执行事务合伙人职责合一，控股人身份穿透识别，投资资金来源合法可溯，均符合新规关于“信息披露真实性、完整性、可核查性”的监管核心要求。

综合来看，邝子平通过苏州启瀚—苏州启辰这一平台化控股路径，虽然不属于新规所定义的“简易审核”或“股份支付”交易范畴，但在交易逻辑、资金安排及权属结构方面，体现出新规导向下市场型交易的典型特征。对未来希望通过私募控股方式参与上市公司重组的机构投资者而言，该案例提供了规范可循的操作模板。

（二）信息披露充分，反映“以披露为核心”的简易审核精神

天迈科技此次控制权变更虽然采用的是协议转让方式，但其在信息披露层面的处理，已充分体现出新规所强调的“以信息披露为核心”的监管转型要求。公告全文信息结构清晰，披露内容覆盖交易背景、各方主体关系、股份转让明细、资金来源、控制权变动路径等关键要素，有效提升了投资者对交易实质的理解能力。

首先，在交易结构披露方面，公告明确列示了苏州启辰为受让方，其背后为由苏州启瀚担任苏州启辰普通合伙人和执行事务合伙人。苏州启瀚同时由启明创投创始合伙人邝子平控制，受让完成后成为上市公司的实际控制人。控制权实现路径和穿透层级在公告中有清晰呈现，符合监管对实际控制人识别要求的透明性标准。

其次，在资金来源与支付安排方面，公告披露交易金额为人民币4.52亿元，并明确受让方苏州启辰将通过自有资金及融资安排完成股份对价支付。这一点回应了市场对资金穿透、资金实缴能力的基本关注，也回应了监管要求对“资金来源可识别、路径可追溯”的规范要求。

第三，公告在信息的完整性和可理解性方面进行了较好平衡。对控股权变更后公司治理安排、业务经营计划以及后续整合方向，公告虽未给出详细规划，但合理提示了相关风险因素，并说明此次交易不涉及表决权委托、不构成一致行动关系。这种适度披露、边界明确的处理方式，体现了信息披露合规意识。

（三）市场反馈积极，体现政策引导效果初显

控制权变更公告披露后，天迈科技股价在短期内明显上涨，市场对本次交易的反应整体偏向积极。投资者对新控股方的行业背景和投后能力表示认可，尤其是启明创投在先进制造与智能硬件等领域的深度积累，被视为可能为上市公司引入产业资源、优化战略路径的重要加分项。

从信息披露、结构安排到控股路径，本次交易整体规范，未引发监管或市场层面的负面舆情。反映在股价层面，也体现出投资者对交易本身的信任，以及对“财务+产业型控股人”结构的偏好。

当然，市场的积极态度仍以后续治理与执行为前提。但从目前情况来看，交易本身释放出的信号是正面的，为后续市场接受更多私募主导的控制权变更项目，提供了参考与信心。

四、结语

天迈科技的控制权变更，不仅是一次常规的股份转让，更是私募基金以市场化方式参与上市公司控股的典型样本。其“GP+LP”结构清晰、资金路径合规、控制权安排透明，同时也契合了监管对私募参与并购重组的鼓励导向，也为同类交易提供了可借鉴的实践路径。

在新规推动下，私募基金不再仅作为财务投资者出现，而逐步转向长期治理者与战略协同者的角色。这一转变背后，是对其信息披露能力、公司运行执行力的系统性考验。天迈科技项目落地初期的市场反应积极，说明资本市场正以更开放的姿态看待“产业+资本”的结合方式，但能否延续仍有赖于投后管理和战略协同的实质成效。

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