第三方担保架构在境外债券发行中的应用及实操

2024-07-23

前言：

近年来，随着全国各地融资担保公司的相继成立和积极扩展业务，担保公司为境内^[1]债券提供第三方担保已成为一种普遍做法。通过提供此类担保，担保公司在债务人未能履约时可代为偿还债务，从而提升债权人对债券的信心，促进债券市场的流动性和安全性。

尽管在境内市场，担保公司的服务已广受市场认可，但直到2024年之前，担保公司为境外债券提供担保的情况相对较少。然而，随着市场的变化，境内担保公司开始进军海外市场。这不仅为境外债券投资者及发行人提供了除银行备用信用证和发行人母公司担保之外的增信选择，也带来了新的机遇。本文将探讨担保公司在境外债券市场的发行现状，及市场参与者所普遍关心的实操经验。

一、担保公司在境外债券市场发行的情况

我们在此列出自2024年1月1日起至2024年7月17日，由担保公司为境外市场发行的债券提供担保的案例。以下所述的债券信息均基于公开渠道可获得的资料^[2]。

自2024年1月1日起至2024年7月17日，市场共有16笔由担保公司提供担保的境外债券发行，其中以中长期的人民币点心债为主，也有以美元或日元作为发行货币的境外债券。值得留意的是，当中的15笔发行是2024年4月之后才发行的，可见担保公司提供增信的模式于近期已逐渐被境外债券市场所接受。

二、担保公司为境外债券提供担保结构的常见法律问题分析解答

我们将持续关注市场上由担保公司向境外债券提供担保的项目。同时，我们亦根据本行近期的项目经验，梳理了以下市场参与者普遍关心的问题：

（一）监管要求

首先，市场参与者普遍比较关心的问题是由与发行人无股权关系的专业担保公司提供第三方担保，是否符合相关的法律法规。在探讨这个问题之前，需要先了解相关法规的背景及其实施细节。2014年5月19日，国家外汇管理局发布了《跨境担保外汇管理规定》及其操作指引（以下统称“《跨境担保规定》”），该规定自2014年6月1日起施行。与此同时，包括《境内机构对外担保管理办法实施细则》、《关于境内机构对外担保管理问题的通知》在内的12项对外担保的相关规范性文件（以下统称“《对外担保规定》”）停止实行。相较于《对外担保规定》，《跨境担保规定》则不再仅聚焦于境内机构对外担保，而是适用并规范所有形式的跨境担保，并根据担保当事各方的注册地，将跨境担保分为内保外贷、外保内贷和其他形式跨境担保三种类型。

在中资企业发行境外债券的过程中，常见的担保结构通常涉及境内母公司作为主要信用支持者，为其境外子公司或由其控制的特殊目的实体发行债券提供担保，由于担保人及债务人分别在境内及境外注册，这种模式属于《跨境担保规定》下的“内保外贷”结构。根据《跨境担保规定》，担保人需要在担保合同生效后15个工作日内到所在地外汇管理局办理内保外贷签约登记手续。同时，《跨境担保规定》亦规定:“内保外贷项下履行担保责任为境外债务人债券发行项下还款义务时，境外债务人应由境内机构直接或间接持股”。由以上可见，在“内保外贷”结构下，担保人必须直接或间接持有发行人的股权，外汇管理局才会予以办理跨境担保登记。而中资企业境外债券发行文件中凡涉及内保外贷的，一般会在债券条件中约定担保人必须在交易完成后一定时间内完成跨境担保登记，并规定如果担保人未能按时完成跨境担保登记，债权人可要求发行人提前赎回债券，以保障债权人的权益。

相对而言，根据目前市场的普遍解读，第三方担保公司提供担保的结构下，担保公司作为境内企业，为另一家境内企业作为发行人的境外债券提供担保，由于发行人及担保人的注册地均不在境外，所以不属于“内保外贷”，而是属于“其他形式跨境担保”。《跨境担保规定》第二十五条规定：“除外汇局另有明确规定外，担保人、债务人不需要就其他形式跨境担保到外汇局办理登记或备案。” 需要注意的是，《跨境担保规定》中仅约定了内保外贷项下担保责任为境外债务人债券发行项下还款义务时，境外债务人应由境内机构直接或间接持股。即除内保外贷以外的其他跨境担保形式（包括其他形式跨境担保）并不要求担保人与债务人之间必须存在股权关系，同时，《跨境担保规定》中亦明确“其他形式跨境担保”不需到外汇管理局办理登记或备案。由于《跨境担保规定》不要求此架构需要在外汇管理局办理登记或备案，所以通常不存在没有为担保合同进行登记而影响担保有效性的问题。我们也调研了现行市场上已发行的由担保公司提供担保的境外债券，相关债券条件及条款亦没有规定需要对关跨境担保进行登记。

另外需要注意的是，虽然《跨境担保规定》不要求对其他形式跨境担保进行跨境担保登记，债权人在主张担保权利以及担保人履行担保义务时，仍需遵守涉及外债、直接投资及证券投资等的相关管理规定。这意味着如果境内机构向境外借款，依然需要根据《外债登记管理办法》来办理外债登记。

（二）第三方担保公司提供担保结构下的常见问题

于参与第三方担保公司为境外债券发行提供担保的项目执行过程中，我们亦总结了以下担保公司常提出的问题：

需要由担保公司签署的文件: 在由担保公司向境外债券发行提供担保的交易架构下，通常在项目启动初期需要尽快明确哪些文件需要由担保公司签署。这主要是因为境内外债券发行遵循不同的管辖法律及行业惯例，特别是境外债券一般设有信托人 (在国际债券市场中，信托人是在债券存续期内代表债券持有人利益的专业机构。信托人有权代表投资者，允许他们就强制执行作出决策，或对文件进行简单的技术更改，使其不会对投资者产生重大影响。如果债券发行没有设置信托人，投资者将与发行人直接建立合约关系，并可能寻求直接强制执行权利，而非通过信托人)。因此，许多在境外债发行过程中需要签署的标准交易文件，在境内债发行过程中不必签署。这种法律和惯例上的差异使得担保公司在参与境外债发行前通常希望尽早明确了解其将涉及的具体文件和相关程序，以便担保公司完成内部流程。为方便项目执行工作，我们在此列出了担保公司在境外债发行中通常所需要签署的文件及担保公司在各项文件项下的责任。

适用法律和争议解决的选择: 另一个担保公司经常提出的疑问是有关交易文件适用法律和争议解决的选择。与通常采用中国法作为管辖法律的境内债券项目所使用的担保函不同，目前已发行的由第三方担保公司向中资企业提供担保的境外债券中普遍采用英国法作为交易文件的管辖法律，并且选择香港法院作为具有专属争议解决管辖权的法院。尤其是在担保契据中，担保公司需要签署受英国法管辖的文件。在实践中，我们有时会遇到担保公司倾向于选择中国法作为管辖法律，但我们仍然会建议担保公司遵循境外债券市场的惯例及考虑境外投资者的需求，仍然使用英国法作为交易文件的管辖法律，并选择香港法院作为解决争议的地点。选择香港法院的另一个优势是，目前香港与中国内地之间的判决互认和执行机制，有助于在中国内地执行基于交易文件(尤其是担保契据)的香港法院判决。

担保公司的担保责任:根据目前已发行的第三方担保架构的境外债市场惯例，担保人需对发行人在信托契据或债券中规定的时间和日期未支付的款项提供无条件且不可撤销的担保责任，且担保人将被视为主要债务人（Principal Debtor），承担起与债务人相当的责任。

（三）实操中须注意的事项: 

于参与第三方担保架构的交易执行过程中，我们亦总结了一些实务建议并总结如下：

执行安排: 随着境内企业境外发债对时间的要求日益严格，项目初期与担保公司对时间节点进行明确且详尽的沟通变得尤为关键。特别是在一般境外债券交易文件准备过程中，交易文件通常会根据各方意见进行持续的修改，并在发行前才最终敲定。然而，根据我们过往的项目经验，如果交易涉及担保公司，由于担保公司的内部流程要求，通常担保公司需要交易文件在其进行内审前已经达到一个初步定稿的状态。鉴于担保公司的这一流程安排要求，对项目发行时间表的控制显得尤为重要。我们在项目执行过程中通常会建议各参与方至少在项目发行前一至两周完成交易文件的初步定稿，以确保留下充足的时间予担保公司审阅文件并完成内部流程。此外，考虑到交易文件通常以英文起草，也建议及时评估是否需要根据担保公司的要求聘请翻译公司将交易文件翻译成中文，以确保能符合项目的时间安排和要求。

此外，在境外债发行实际操作中，通常需要担保公司在债券正式发行前签署相关的签字页，并将签字页原件交给项目律师保管。其后在相关交易文件正式签署日，需要由担保公司通过电子邮件确认释放由律师保管的签字页。一般来说，需要预先向担保公司解释该等安排并预留足够的时间。在设置相关时间节点时，亦应考虑到担保公司签署及邮寄文件所需的时间。

尽职调查: 尽职调查是境外债务发行过程中的关键环节。在项目启动初期，各参与方应尽早确定尽职调查的范围和方法。根据我们过往的项目经验，尽职调查的具体内容和进度往往会根据投资者的关注点和担保公司的实际情况进行调整。一般来说，尽职调查应考虑到担保公司的特点，通常需要涵盖担保公司的主体资格、授权情况、可执行性，业务资质、主要诉讼和行政处罚等方面。具体内容应根据担保公司所在行业的特性及各方的意见进行相应的调整。同时，尽职调查还需关注行业相关的法律法规以及境內外监管机构的规定。

持续义务: 担保公司在债券发行后亦需要遵守债券条款中规定的持续责任。根据市场案例，担保人通常需要履行的持续义务主要有两种：（一） 担保人需在每年的指定日期前向信托人提交英文版本的审计报告和半年度报告，信托人随后将这些报告转发给投资者。这要求担保人需提前安排其财务报告的编制和翻译，以确保满足持续责任的要求。（二）债券条件和条款中通常包含担保人的消极保证(Negative Pledge)条款，该条款限制担保人在债券偿还前为其他相关债务（Relevant Indebtedness）提供抵押。为了确保这些条款不会对担保公司的主营业务产生影响，通常我们会在条款中将“相关债务”定义为：(1) 仅包括境外的债务；(2) 正在或拟在任何证券交易所、场外交易市场或其他证券市场上报价、挂牌、交易的债务。这样的定义可确保消极保证条款不会限制担保公司在境内的融资活动，同时也不会妨碍担保公司在境外为其他债务提供第三方信用担保。

结语：

随着越来越多的投资者充分理解并接受担保公司提供增信的境外债券发行模式，我们预见将有更多担保公司参与境外债券市场。这不仅可能为当前市场的担保发行模式带来新的变革，同时也意味着境外债券市场将面临挑战与机遇并存的局面。我们将继续活跃在境外债券发行的第一线，并对市场的后续发展及变化保持关注与期待。

参考文献：

[1]仅就本文而言，“中国”或“中国内地”指中华人民共和国，不包括香港及澳门特别行政区和台湾。“境内”及“境外”有相应的意思。

[2]数据来源：Covalent

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