全面注册制改革系列解读之五：

《首次公开发行股票注册管理办法（征求意见稿）》新旧规则对比研究与解读

2023-02-04

2023年2月1日，中国证券监督管理委员会（以下简称“中国证监会”）发布《首次公开发行股票注册管理办法（征求意见稿）》（以下简称“《注册管理办法（意见稿）》”）等主要制度规则向社会公开征求意见；同时上海、深圳证券交易所发布《股票发行上市审核规则》、《股票上市规则》等业务规则同步向社会公开征求意见。

这是在我国A股IPO注册制改革试点施行四年后，中国证监会全面实行股票发行注册制改革的重大里程碑事件。需要指出的是，这次是全面注册制改革，而非主板注册制改革，是整个中国股票市场的改革，涵盖了各板块首发、再融资、并购重组、发行交易、持续信披等内容的全面改革，是中国证监会深入贯彻党中央、国务院关于全面实行股票发行注册制的决策部署，落实《证券法》、《国务院办公厅关于贯彻实施修订后的证券法有关工作的通知》总体要求的重大举措，是中国证监会致力于职能转变，实现监审分离的重要体现。

本文通过梳理首发相关的征求意见稿与旧规的重大内容变化，对中国证监会和证券交易所关于首发的最新要求和监管思路进行解读。

一、《注册管理办法（意见稿）》修订对比

《注册管理办法（意见稿）》正式实施后，《首次公开发行股票并上市管理办法》（证监会令第196号）、《科创板首次公开发行股票注册管理办法（试行）》（证监会令第174号）、《创业板首次公开发行股票注册管理办法（试行）》（证监会令第167号）将同时废止，《注册管理办法（意见稿）》将统一适用主板、科创板、创业板。

《注册管理办法（意见稿）》的规定总体沿袭了科创板、创业板试点注册制的制度安排，充分吸收了试点注册制以信息披露为核心、增加制度包容性、明确并压实市场主体责任、加大处罚力度等成功经验。《注册管理办法（意见稿）》在体例架构、发行条件、信息披露要求、审核流程和监管处罚等主要方面与科创板、创业板的规则基本保持一致。

《注册管理办法（意见稿）》修订对比及解读如下表：

*点击可查阅对比表格高清版本

二、上市财务标准对比

上海证券交易所、深圳证券交易所《股票发行上市审核规则（征求意见稿）》、《股票上市规则（征求意见稿）》等业务规则，对主板上市标准等内容也做了修订，参照科创板、创业板，主板也设置了市值及财务指标等上市财务标准，并对有表决权差异以及红筹架构企业等特殊情形同步做出规定。

主板、科创板、创业板上市财务标准对比及解读如下表：

三、其他重要关注事项

（一）主板行业要求

《注册管理办法（意见稿）》仅规定“发行人生产经营符合法律、行政法规的规定，符合国家产业政策”，未出现网传的对禁止、限制、允许和支持上市类别明确划线的负面清单，是否为审核窗口指导或后续会发布相应配套规则目前尚不得而知。鉴于行业、商业模式、经营模式的变化随着科技的进步会日新月异，而IPO规则影响面广而深，甚至对行业和企业发展有一定的方向指引作用，如果出台类似网传的禁止或限制上市的负面清单，我们认为不宜以法规的形式列举式发布，法规出台有一定时间的滞后性，难免导致出现当下不符合但后续符合国家产业政策要求的企业无法上市，可考虑参考《产业结构调整指导目录》形式，可定期更新的目录形式，以降低产业政策变化可能对企业申请上市的影响。

（二）主板取消新股发行定价限制

根据《证券发行与承销管理办法（征求意见稿）》、《上海证券交易所交易规则（征求意见稿）》、《深圳证券交易所交易规则(征求意见稿)》等配套规则，主板取消了新股发行定价不得超过市盈率23倍的限制，主板新股上市前五个交易日不设价格涨跌幅限制，其后日涨跌幅限制继续保持10%不变。科创板、创业板维持20%涨跌幅限制不变。

（三）全面注册制不必然引发IPO申报数量的激增

对于市场担心的全面注册制的实施是否会带来IPO申报数量激增的问题，考虑的主要出发点是全面实施注册制，放宽了主板上市条件，进一步提高了上市包容度，但仅仅从各板块上市财务标准门槛来看，仍然较高，达标的优质企业仍然有限；全面实施注册制，明确了发行上市审核的全流程监管机制，压实了交易所、企业和证券服务机构的责任，交易所审核和企业申请将更趋谨慎，证券服务机构对申报项目的选择、承办和内核质控也会更加严格，在实施科创板和创业板注册制这几年，笔者在本职证券律师工作过程中以及作为券商和律所的内核委员，都亲身经历过了IPO项目通过不了质控或者内核的情况。因此，我们预测，全面实施注册制不会形成新的堰塞湖，不必然会引发IPO申报数量的激增。

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