关于《非金融企业资产支持票据业务尽职调查指引（试行）》的解读

2021-01-15

2021年1月5日，中国银行间市场交易商协会（下称“交易商协会”）根据中国人民银行《银行间债券市场非金融企业债务融资工具管理办法》（人民银行令〔2008〕第 1 号）、交易商协会《非金融企业资产支持票据指引》（下称“《ABN指引》”）等相关自律规则，制定《非金融企业资产支持票据业务尽职调查指引（试行）》（下称“《ABN尽调指引》”），对此，我们解读如下：

一、非金融企业ABN定义

非金融企业ABN（Asset-Backed Medium-term Notes），即非金融企业资产支持票据，根据《ABN指引》的规定，指非金融企业（即发起机构）为实现融资目的，采用结构化方式，通过发行载体发行的，由基础资产所产生的现金流作为收益支持的，按约定以还本付息等方式支付收益的证券化融资工具，其中“基础资产”是指“符合法律法规规定”，“权属明确”，“可以依法转让”，“能够产生持续稳定、独立、可预测的现金流”且“可特定化”的财产、财产权利或财产和财产权利的组合，形成基础资产的交易基础应当真实，交易对价应当公允。此外，根据我们实务经验，基础资产还需满足以下两个条件：

1.无担保负担或其他权利限制，但能够通过相关合理安排解除基础资产的相关担保负担和其他权利限制的除外。

2.期限匹配，非金融企业ABN产品期限应与基础资产的存续期限相匹配，但循环购买结构除外，因发行载体可以根据交易文件约定标准，以基础资产现金流向发起机构再次或多次购买新的同类型合格基础资产，实现产品期限和基础资产存续期限相匹配。

图1 基础资产特点示意图

二、非金融企业ABN典型交易结构

2012年ABN伊始，项目大多采用“特定目的账户+账户资金监管”交易结构（详见图2），即发起机构在资金监管机构开设独立资金监管账户，由该账户接收基础资产未来现金流，并优先用于支付ABN收益。

2016年ABN起量，交易商协会在交易结构中引入“特定目的载体”（详见图3），即基础资产应依照交易合同转让至发行载体后，资产服务机构将基础资产产生的现金流，按约定转入发行载体或其管理机构在资金监管机构开设的资金保管账户，由资金保管机构依照资金保管合同约定和发行载体发出的指令，划付相关资金。

图2 初期（2012年-2016年）典型交易结构

图3 现阶段（2016年至今）典型交易结构

根据《ABN指引》规定，ABN参与主体定义和职责如下：

除上表所列外，律师事务所、会计师事务所、信用评级机构、信用增进机构、资产评估机构和登记结算机构作为中介服务机构，职责如下：

1.律师事务所在对基础资产的真实性、合法性、有效性和权属状况进行充分尽职调查的基础上，于法律意见书中对发行程序、发行文件、相关参与主体、交易结构、信用增进的合法有效性发表明确意见。

2.会计师事务所根据相关会计准则等规定对发起机构进行审计并出具会计意见书（如有）、商定程序报告、现金流预测报告等。

3.信用评级机构根据《中国人民银行信用评级管理指导意见》《非金融企业债务融资工具市场信用评级业务自律指引》等有关规定对相关对象出具评级报告及跟踪评级安排。

4.信用增进机构根据《中国银行市场间信用增进业务自律管理规则》等有关规定出具信用增进报告等。

5.资产评估机构对基础资产现金流进行评估，并出具现金流预测报告。

6.登记结算机构为ABN提供登记、托管、结算和代理支付的服务（如上海清算所）。

三、《ABN尽调指引》制定背景

（一）ABN产品高速发展时期

图4 2012-2020年三大债类融资工具发行规模（亿元）

图5 2012-2020年三大债类融资工具发行数量（个数）

从图4、图5可见，2016年之后，ABN产品无论是发行规模还是发行数量都产生质变，发行规模由167亿激增至5,108亿，发行数量更是从8个激增至448个，成为三大债类证券化融资工具（CLO、ABS、ABN）中增长最快的品种，特别是2020年，ABN单年发行数量超过历史发行总数量的50%，单年发行总规模接近历史发行总规模的50%，ABN正式结束了早年摸索时期，进入了高速发展时期。

（二）ABN基础资产多样化

根据《ABN尽调指引》的规定，非金融企业ABN产品基础资产大致分为企业应收账款、租赁债权、信托受益权等财产权利，以及基础设施、商业物业等不动产财产或相关财产权利等。

图6 2019-2020年ABN产品涉及基础资产类别情况（亿元）

从图6可见，以2019、2020年度为例，该两年ABN基础资产分为小微贷款、融资租赁、应收账款、保理融资、信托受益权、票据资产、CMBS/CMBN、个人消费金融、供应链、购房尾款、基础设施收费收益权、其他收益权、保障房、补贴款、有限合伙份额以及其他未列入明确分类的基础资产类型（即“未分类”）等，与《ABN尽调指引》规定的情形吻合，ABN产品基础资产已呈现显著多元化特征。

（三）ABN产品发起机构主力

图7 2020年ABN产品发起机构行业分布

从图7可见，ABN产品的发起机构以非金融企业为主，ABN产品正日渐成为非金融企业融资的重要金融工具。

（四）ABN规则和指引亟待完善细化

2020年第二季度之前，ABN规则和指引大多篇幅较小，以尽调为例，其之前主要尽调规则为2008年4月15日实施的《银行间债券市场非金融企业债务融资工具尽职调查指引》，此后只有零星的各细分产品的信披规则作为补充，此种情形是与ABN处于探索发展阶段的实情相匹配适应的。

2020年第二季度之后，交易商协会接连发布了ABN新规则和指引，仍以尽调为例，该时期就有2020年12月4日实施的《非金融企业债务融资工具主承销商尽职调查指引》（下称“《债务融资工具尽调指引》”）与《ABN尽调指引》两大核心业务指引，无论从整体篇幅还是具体规定，较之前几年均有较大改变，此种情形是与ABN步入高速发展阶段的需求相匹配适应的，ABN发行规模与发行数量与日俱增、基础资产种类日渐丰富、主力发起机构非金融企业行业门类日趋多元，对规范化、详尽化、精细化的规则和指引提出刚性需求，预计以《债务融资工具尽调指引》《ABN尽调指引》为原点，ABN各类新规则和指引将陆续出台。

四、《ABN尽调指引》核心内容

（一）尽职调查人

ABN尽职调查人包括主承销商和特定目的载体管理机构及其工作人员，比起ABS及其他债类融资工具的相关规定，《ABN尽调指引》特别强调主承销商的主导尽调责任，比如强调主承销商对特定目的载体管理机构亦有尽调责任，明确“销者有其责”。

（二）尽职调查参与机构

《ABN尽调指引》明确尽职调查人对尽职调查材料“综合分析、独立判断”的核查原则（无论这些材料是否有中介机构发表专业意见），强调尽职调查人在尽调开展过程中对其他机构的主导甚至是督导作用。虽然与ABS相关规定相比，《ABN尽调指引》没有规定尽职调查人更换中介机构的权利，但本着“责任越大，权利越大”的公平原则，尽职调查人合理更换中介机构的权利应受监管肯定。

（三）尽职调查整体原则

《ABN尽调指引》明确了勤勉尽责、诚实信用两大原则，主承销商和特定目的载体管理机构及其工作人员应通过各种有效方法和步骤对拟注册发行资产支持票据的参与机构以及基础资产进行调查，以合理确信注册发行文件及其信息披露的真实性、准确性和完整性。对于信息披露，交易协会通过《非金融企业债务融资工具注册文件表格体系》，对发行人信息披露内容和质量进行了规范：

1.注册文件清单，以表格的形式全面列示了申请债务融资工具注册时，发行人和相关中介机构必须提供的书面文件材料，包括发行人文件、中介机构文件、承销机构文件和信用增进文件四大类。其中，发行人文件包括注册报告及营业执照等附属证明文件、募集说明书、发行公告和发行计划；中介机构文件包括经审计会计报表、法律意见书和评级报告；承销机构文件包括推荐函、承销协议、承销团协议附件；信用增进文件包括信用增进函、信用增进协议、信用增进机构财务报告和评级报告。

2.信息披露表格，以表格的形式详细列示了发行债务融资工具时，发行人信息披露文件的最低披露要求。具体包括M表（募集说明书信息披露表）、G表（发行公告信息披露表）、J表（发行计划信息披露表）、C表（财务报告信息披露表）、F表（法律意见书信息披露表）、P表（评级报告信息披露表）和Z表（信用增进信息披露表）等表格。以M表为例，通过表格的形式对募集说明书的信息披露内容，按照章节顺序进行了细化分解和规范。发行人需按照各章节的最低信息披露要求，真实、准确、完整地编制注册文件，主承销商在表格中填写相应内容的具体页码。

3.为满足投资人对一些特殊事项信息披露内容的需要，针对安全生产、非标准审计报告、关联交易、重大资产重组、信用增进等事项，设计了专门的M表子表格。发行人如涉及上述特殊事项，在按照M表基本内容披露信息的同时，还需勾选相应的M表子表并按要求加以披露，以提高发行人信息披露的针对性。

此外，《ABN尽调指引》还确定了“重大影响原则”，即凡对投资者作出投资决策有重大影响的事项，不论指引是否有明确规定，尽职调查人均应当进行尽职调查，这说明了《ABN尽调指引》所罗列的，仅为尽职调查的一般要求——即必要而非充分要求，这也是“诚实信用”原则的延伸，符合尽职调查本质，是为真实反映产品质量，而非应对监管。

（四）尽职调查基础工作和预备工作

《ABN尽调指引》对尽职调查的基础工作和预备工作，做出了更为详细的规定，反映了交易商协会对尽职调查人自身基础建设与尽职调查预备工作的重视：

1.尽职调查人应按《ABN尽调指引》要求进行尽职调查，编写工作底稿，撰写资产支持票据尽职调查报告，作为注册发行资产支持票据的备查文件，作为对比，《证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务尽职调查工作指引》（“下称《ABS尽调指引》”）“管理人应当建立尽职调查工作底稿制度”的规定，详尽程度可见区别。

2.尽职调查人应根据《ABN尽调指引》的要求，制定资产支持票据相关尽职调查内部管理制度和内部风险隔离制度，明确尽职调查工作流程”以及“尽职调查人应遵循勤勉尽责、诚实信用的原则，严格遵守职业道德和执业规范，有计划、有组织、有步骤地开展尽职调查，保证尽职调查质量。尽职调查人应恪守保密义务，不得利用内幕信息获取不正当利益”，相较于《ABS尽调指引》“管理人应当根据本指引的要求制定完善的尽职调查内部管理制度，建立健全业务流程，并确保参与尽职调查工作的相关人员能够恪守独立、客观、公正的原则，具备良好的职业道德和专业胜任能力”的规定，《ABN尽调指引》规定更详尽，并明确提出了内部风险隔离制度的建立，以及强调了尽职调查人的保密义务和不利用内幕信息牟利。

3.尽职调查人开展尽职调查应制定详细的工作计划。工作计划主要包括工作内容、工作方式、工作时间、工作流程、参与人员等，其对尽职调查人的工作计划相比于其他债类证券化融资工具做出了更为详尽的规定。

（五）尽职调查内容

1.参与机构尽职调查

对于参与机构的尽职调查，《ABN尽调指引》规定：

发起机构尽职调查

发起机构的尽调内容：“发起机构的基本情况，包括历史沿革、股权结构、治理结构”、“发起机构的主营业务情况、财务报表及主要财务指标分析、资信情况”和“发起机构内部决策程序情况；与基础资产相关的业务情况、业务管理制度及风险管理制度”，该部分与《ABS尽调指引》要求亦基本一致。

资产服务机构尽职调查

资产服务机构的尽调内容：“资产服务机构的基本情况，包括资产服务机构设立、存续情况；治理结构及组织架构；经营情况及财务状况；资信情况”以及“资产服务机构与基础资产管理相关的业务情况，包括提供基础资产管理服务的相关业务资质以及法律法规依据；内部控制制度；提供基础资产管理服务的业务管理制度及风险控制制度；基础资产管理服务业务的开展情况；基础资产与自有资产或其他受托资产相独立的保障措施”，该部分与《ABS尽调指引》要求亦基本一致。

除发起机构、资产服务机构尽职调查与ABS相关要求基本相同外，《ABN尽调指引》的“参与机构尽职调查”规定仍有其特点：

一是对资金监管机构、资金保管机构的尽调内容：“资金监管机构、资金保管机构的基本情况，包括设立、存续情况；资信情况”以及“资金监管机构、资金保管机构的业务资质情况；内部控制制度；相关业务管理制度、业务流程和风险控制制度”，比《ABS尽调指引》要求更为细致。

二是对多种信用增级机构的尽调做出了分类规定：

“资产支持票据采用担保、差额支付、流动性支持、债务加入、保险等措施为资产支持票据或基础资产提供外部信用增级的，应对信用增级主体进行调查，反映其资信状况和偿付能力；关注信用增级安排的有效性。

由专业机构提供信用增级的，应调查其专业资质和代偿余额情况；

由其他法人或组织提供信用增级的，应参照《债务融资工具尽调指引》对其基本情况、经营范围及主营业务情况、财务状况、资信状况和其他重大事项进行调查；

由自然人提供信用增级的，应核查其资信状况、代偿能力、资产受限情况、对外担保情况以及可能影响信用增级效力的其他情况；

提供抵押或质押担保的，应核查担保物的法律权属情况、权利主体提供抵质押担保的内部决议情况、账面价值和评估价值情况，已经担保的债务总余额以及抵押、质押顺序，担保物的评估、登记、保管情况,并了解担保物的抵押、质押登记的可操作性等情况”，

而与之对比，《ABS尽调指引》则仅对主体为公司的增信机构的尽职调查作出了规定，这种差异一方面说明了交易商协会对ABN增信主体的多样性较为鼓励，另一方面也说明了交易商协会细化规则适应市场发展的决心。

2.基础资产尽职调查

对于基础资产的调查，《ABN尽调指引》规定：

基础资产的尽职调查应包括基础资产的合法性、转让行为的合法有效性、基础资产的运营情况或现金流历史记录、基础资产未来现金流情况预测和分析、现金流归集机制等。

（1）基础资产合法性尽职调查

基础资产合法性尽调内容：“基础资产是否真实，形成和取得是否有法律法规依据；基础资产及其运营是否合法合规；基础资产权属、涉诉、权利限制和负担等情况；基础资产可特定化情况”，该部分与《ABS尽调指引》要求亦基本一致。

（2）基础资产转让合法有效性尽职调查

基础资产转让合法性尽调内容：“基础资产是否存在法定或约定禁止或者不得转让的情形；将基础资产（包括附属权益）转让需履行的批准、登记、通知等程序及相关法律效果”，该部分与《ABS尽调指引》要求亦基本一致。

（3）基础资产现金流尽职调查

基础资产现金流尽调内容：“基础资产质量状况；基础资产现金流的稳定性和历史记录；基础资产未来现金流的合理预测和分析”，该部分与《ABS尽调指引》要求亦基本一致。

（4）重要债务人尽职调查

重要债务人尽调内容：“尽职调查过程中，对于基础资产池中单一债务人未偿本金余额占资产池比例超过15%，或者债务人及其关联方的未偿本金余额合计占比超过20%的，应当视为重要债务人。对于重要债务人，应调查其经营情况、财务状况、信用情况、偿债能力、与发起机构关联关系情况等”，《ABN尽调指引》强调了要调查重要债务人与发起机构的关联关系，《ABS尽调指引》虽未强调对债务人和发起机构的关联关系，但实践中亦会常涉此方面调查，为交易所审核关注要点。

（5）基础资产尽职调查方法

基础资产的尽职调查可以采用逐笔尽职调查或者抽样尽职调查两种方法。入池资产符合笔数众多、资产同质性高、单笔资产占比较小等特征的，可以采用抽样尽职调查方法。对于入池资产笔数少于50笔的资产池，原则上应当采用逐笔尽职调查方法；对于入池资产笔数不少于50笔的资产池，可以采用抽样尽职调查方法，抽样笔数不少于50笔。采用逐笔尽职调查方法的，应当对每一笔资产展开尽职调查。采用抽样尽职调查方法的，应当设置科学合理的抽样比例、抽样方法和标准，并对抽取样本的代表性进行分析说明，该部分与《ABS尽调指引》要求大体一致，但亦存在差异：

一是《ABN尽调指引》未对抽样比例做明确规定，尽职调查人应根据基础资产的特点和构成，设计更贴切的抽样调查方法。

二是未有基础资产转让完整性表述。实践中，对于某些种类的基础资产是否“完整”地转让给SPV的判断标准，不同中介服务机构结论往往存在差异，并且，“完整”并不一定等同于“高质量”。因此，我们认为，《ABN尽调指引》对基础资产真实性、取得合法性、运营合法性、转让合法性及有效性、权属、涉诉、权利限制和负担、可特定化等方面的规定，比起较为抽象的“完整性”要求，已在相当程度上确保了投资者对基础资产相关权益的享有，并且更有利于鼓励产品的创新和基础资产的多样性，使更多的优质资产得以进入ABN交易市场。

（六）归集机制和相关账户的尽职调查

归集机制和相关账户尽调要求：“尽职调查人应调查资产支持票据现金流归集机制、账户设置安排和管理措施，切实防范资金混同风险以及基础资产被侵占、挪用的风险”，该部分与《ABS尽调指引》要求亦大体一致，只是更详尽地罗列了调查范围需包括“账户设置安排和管理措施”。

（七）尽调报告与尽调底稿的保存

尽调报告与尽调底稿尽调要求：“尽职调查人应当将尽职调查报告及尽职调查工作底稿留存保管纳入内部管理制度，明确责任人员、归档保管流程、借阅程序与检查办法等。尽职调查报告及尽职调查工作底稿应当以纸质或电子形式的文档留存备查，保存期限在资产支持票据终止后不少于五年”，该部分与《ABS尽调指引》要求亦大体一致，但保存时限要求短于ABS的“十年”。

（八）援引规则

《ABN尽调指引》中关于“其他法人或组织提供信用增级”与“自律管理措施和自律处分措施”参照《债务融资工具尽调指引》执行。前者包括“信用增级其他法人或组织基本情况、经营范围及主营业务情况、财务状况、资信状况和其他重大事项”，后者包括“主承销商警告、严重警告或公开谴责，可并处责令改正、责令致歉、暂停相关业务、暂停会员权利、取消业务资格或取消会员资格，及负有直接责任的董事、高级管理人员和其他直接责任人员诫勉谈话、通报批评、警告、严重警告或公开谴责，可并处责令改正、责令致歉或认定不适当人选的处罚措施”。

五、《ABN尽调指引》出台意义与监管导向

《ABN尽调指引》的出台，就ABN产品及其交易市场而言，是顺应了ABN高速发展、基础资产多样化、非金融企业主导发行的三大趋势，该指引反映交易商协会未来对ABN产品的监管导向——即在调动中介机构能动性，夯实中介机构责任，规范和细化产品发行的同时，注重对产品和市场的活力的保持，以及对创新的鼓励。我们认为，“鼓励创新与交易”与“夯实中介机构责任”并重，也是未来其他债类资产化融资工具、权益类金融市场等的监管导向，亦将有利于推动我国金融市场朝着更规范、更健全、更有活力的方向发展。

本文作者：

声明：

本文由德恒律师事务所律师原创，仅代表作者本人观点，不得视为德恒律师事务所或其律师出具的正式法律意见或建议。如需转载或引用本文的任何内容，请注明出处。