应对“走出去”新挑战，跨境并购投资审查之新趋势及对策

2022-12-07

引言

随着全球新冠疫情的蔓延及国际地缘政治环境日趋紧张、复杂多变，中资企业面临的对外投资环境日趋严峻。投资审查成为中资企业在海外投资望而却步的难关。德恒律师分析了近年来不同国家投资审查的特点及趋势，并从实战角度出发提出应对投资审查难关的解决办法。

一、前言

随着全球新冠疫情的蔓延及国际地缘政治环境日趋紧张、复杂多变，中资企业面临的对外投资环境日趋严峻。据不完全统计，2018年以来，美国、英国、加拿大、澳大利亚、德国等国政府纷纷修订投资安全审查相关法律或强化现有审查机制，导致投资审查成为中资企业在海外投资望而却步的难关。本文结合近年来的案例和德恒在世界不同国家的实践经验，总结了外国在投资审查的法律和审批实践方面的新特点，以期对在新挑战下走出去的中资企业有所启发。

二、跨境并购中外国投资审查新趋势

（一）通过立法，扩大并购投资审查范围

近年来，许多国家通过修订投资并购相关法律，以国家安全为切入口扩大监管审查范围，这直接导致中资企业在相应国家的投资并购受阻。以美国为例，其在2018年出台了《外国投资风险审查现代化法案》（Foreign Investment Risk Review Modernization Act of 2018^[1]， “FIRRMA”）。FIRRMA的出台实质扩大了美国外国投资审查委员会（ The Committee on Foreign Investment in the United States, “CFIUS”）的审查范围。

在FIRRMA生效之前，CFIUS的管辖权仅限于可能导致“美国企业”被外国人“控制”的“受管辖交易”，并且对“受管辖交易”没有强制性申报要求，而是由交易方通过自愿递交通知启动申报程序。FIRRMA极大地扩大了CFIUS的管辖权，其将涉及“关键技术”、“关键基础设施”或“敏感个人数据”的“TID美国企业”的非控股投资也纳入了审查范围，此外，对于涉及TID中“关键技术”或者外国政府享有“重大利益”的某些交易，明确规定需进行强制申报。FIRRMA生效后，中资企业对美投资出现“断崖式下跌”，2018年投资额同比下降超过80%。

实践操作中，CFIUS还通过长臂管辖进一步扩大其管辖权。2021年12月，CFIUS否决了智路资本对韩国半导体厂商美格纳（Magnachip Semiconductor）的收购案^[2]，否决的原因是CFIUS认定这起收购案对美国而言存在“国家安全风险”。事实上，虽然美格纳为纽约证券交易所上市公司，但其设计、生产等主体业务均在韩国，几乎所有的销售活动都在韩国进行，少部分销售活动位于中国、日本和德国，CFIUS认定该交易对于美国构成安全风险难免显得牵强。

（二）降低审查门槛、扩大审批范围

除了对投资行业进行限制外，部分国家还通过降低审查门槛以强化监管审查。澳大利亚在2021年对原有的外国投资审查制度进行了重大修改，引入国家安全审查、增加零元审查范围以及扩大审查权，并收紧对外国投资的监管要求^[3]。

在澳大利亚外国投资审查制度修订前，对于外国私企投资，投资审查有明确的项目金额审查门槛；对于国企无审查金额门槛。修订后，增加了涉及“国家安全业务”（包括关键基础设施、电信、国防、数据相关业务）和国家安全用地的“需申报的国家安全行为”这一强制申报要求，且审批金额门槛为零元。这也意味外国投资者，在上述投资领域，无论是国企还是私企，无论投资金额大小，都将面临澳大利亚政府的强制审查。此外，该修订还扩大了财政部长的审查权。修订前，一旦财政部长决定批准某项投资，事后便不得再撤销或变更；修订后，针对已批准的投资，在涉及国家安全问题时，财政部长有权撤销已批准的决定，或者单方面对原批准设置新的缓释条件。

在实践操作中，澳大利亚国家安全审查也存在扩大化的趋势。澳大利亚的外国投资审查由财政部长决策，外国投资审查委员会（Foreign Investment Review Board,简称“FIRB”）负责审查外国投资方案并提供建议。2021年1月，澳大利亚财政部长否决了中建集团对建筑承包商Probuild公司的收购案，理由是该交易会对澳洲国家安全产生威胁。Probuild主业是住宅、酒店、商业办公工程，承建的重大基础设施非常有限，因此，该收购案的否决在澳洲商界引起了质疑，也引起了被收购方Probuild的不满。

值得借鉴的是，在Probuild收购案同时期，德恒正在代表中国某企业在澳大利亚进行一个收购项目，该项目也需进行FIRB审批的申报工作，Probuild收购案的否决结果让企业对于是否可以通过FIRB审批非常关注。因此，我们对目标资产的情况进行了细致的摸底核查，确认目标资产不涉及关键基础设施及敏感用地等国家安全风险；同时，从项目的行业敏感性、是否属于鼓励行业等方面进行综合评估，最后给出了通过FIRB审批的可能性很高的意见，顺利推进了该项目。

（三）审查标准更加严格

此前，部分国家在进行审查评估时看重经济方面的效益，而在地缘政治紧张的背景下，国家安全（甚至政治因素）在审查过程中则成为优先的考量因素。

加拿大的外国投资审查，即《加拿大投资法》（Investment Canada Act^[4]， “ICA”）审查（“ICA审查”），包含“净利益”审查和国家安全审查。“净利益”审查的重点是加拿大创新、科技和经济发展部（Minister of Innovation, Science and Economic Development Canada，以下简称“ISED”）必须作出决定该投资可以为加拿大带来“净利益”。ISED在决策时会重点考虑以下因素：（1）投资对加拿大经济活动的水平和性质的影响，包括对雇佣、资源加工、零部件生产、服务提供以及加拿大出口的影响；（2）加拿大居民在加拿大的业务（尤其是在董事和高管层面）中的参与度和重要性；（3）投资对加拿大生产力、产业效率、技术发展、产品创新和产品多样性的影响；（4）投资对加拿大任何行业内或行业间的竞争的影响；（5）投资与国家产业、经济和文化政策的兼容性；（6）投资对加拿大在全球市场的竞争力的贡献。从ISED的决策因素看，ICA审查主要还是经济利益方面的考量。

ICA审查下的国家安全审查机制在各方面与美国CFIUS审查机制相似。2021年3月24日，加拿大对《2016年投资国家安全审查指南》（2016 Guidelines on the National Security Review of Investments）进行更新，明确规定针对涉及关键矿产控制权的收购交易、对专门从事敏感个人数据业务的公司的收购以及涉及国有或受政府影响投资者的拟议投资，将启动国家安全审查。

从德恒2020年以前代表多家中资企业收购加拿大上市公司的经验来看，ICA审查重点是净利益审查。近年来，受地缘政治的影响，ICA审查呈现更加严格的趋势。

2020年12月，加拿大政府“出于保护国家安全的目的”，否决了某矿业上市公司对加拿大矿业上市公司特麦克（TMAC）资源公司的收购案。但是，特麦克的核心资产霍普湾金矿（Hope Bay Mine）位于北极圈内，该区域没有军事设施、没有重大公共设施、甚至没有居民区，该项目如何影响加拿大的国家安全，确实需要打一个问号。

今年11月初，ISED发布声明，以国家安全为由，要求三家中资企业剥离其在加拿大对关键矿产公司的投资^[5]。该声明发布时，三家中资企业的投资均已完成交割，其中一家中资企业的投资更是在此前就已经获得了ICA审查的批准。三家中资企业的投资均为少数股权投资，交易金额低。在这些交易完成超过半年之后，ISED主动就上述交易集中发起国家安全审查。根据其中一家公司披露的从ISED收到的《国家安全审查结果告知函》，ISED不仅要求其出售所持有的加拿大公司的股权、让其所提名任命的董事辞职，而且还要求其终止与加拿大公司签署的《锂矿包销协议》。ICA审查是针对投资并购，也就是说ISED的这个决定已超出股权审查，扩大到了产品贸易层面。这意味着不仅仅是股权投资层面的“脱钩”，同时也是在项目合作商业层面的“脱钩”。为此，中国外交部发言人正式做了回应，指出加拿大政府泛化国家安全概念，人为地对中企投资设置障碍。

（四）现行法律的超长追溯期及新法的溯及力

对于各国法律规定无需进行强制性申报的交易，交易完成也并不意味着万事大吉。通常，当地国都会设置一个较长的追溯期，以便日后在有需要的情况下启动主动审查。

澳大利亚外国投资审查制度在2021年改革后，财政部长还被赋予了“介入权”和“最终审查权”，对于适用自愿申报的项目，如果买方决定不主动进行申报（即未获得FIRB事先批准），财政部长有权在交易完成后的十年内行使介入权，并以国家安全为由对交易进行审查和下达处置命令。

德国、英国等国家也有类似的追溯期限的规定。根据2018年12月19日德国通过的一项《对外贸易条例》（“AWV”）修订案，对于涉及“关键基础设施”、军工、云计算等“关键”领域的特定交易，外国投资者直接或间接收购德国企业达到10%的表决权，经济事务和能源部即有权对交易进行审查（非关键领域交易则适用25%的表决权门槛）。德恒曾代表中国某企业收购德国某风电资产项目，尽管该项目装机容量略低于法律规定的强制申报限额，但是，考虑到德国经济事务和能源部有权在交易文件签署后的5年内主动进行审查，企业最终还是决定根据我们的建议向德国经济事务和能源部进行自愿申报，申请获取“无异议证明”（certificate of non-objection）。虽然从交易推进的角度，这大大增加了整个交易流程的复杂性和时间成本，但却为该交易的日后确定性提供了保障。

作为英国20年来国家安全制度的最大变革，英国《国家安全和投资法》（National Security & Investment Act^[6]）于2022年1月4日生效，该法具有溯及力，英国政府有权对2020年11月12日之后交割的涉及国家安全的任何受管辖交易进行审查（期限最长不超过交易交割后5年）。

今年11月16日，英国商业、能源和工业战略部（Department for Business, Energy & Industrial Strategy，以下简称“BEIS”）以“威胁国家安全”为由，要求中国某上市公司旗下的荷兰公司安世半导体必须限期出售其2021年收购的英国半导体公司Newport Wafer Fab至少86%的股权^[7]。这是中资企业在英国的收购交易第一次被追溯审查否决，由此可以预见英国政府未来将会对中企赴英投资并购继续保持重点关注。

（五）针对国企施加特殊限制

国有企业是我国对外投资的主力军，但部分国家针对国有企业投资施加了特殊限制，因此，中国国企受到了更大的影响。

俄罗斯联邦法律第57-FZ号《关于外资进入对保障国防和国家安全具有战略意义的商业组织程序法》^[8]（“《战略投资法》”）于2008年4月出台，目的是通过审查外国投资以确保俄罗斯国家安全。该法对46类投资活动有限制，涵盖的限制领域包括自然资源、核材料、国防、航空、铁路运输、港口和加密设备等。俄罗斯《战略投资法》对外国投资者投资、收购战略资产进行严格管控。《战略投资法》适用于所有外国投资者，但其更侧重对外国国有企业的限制，因此对中国国企产生了更大的影响。根据《战略投资法》，若外国私有投资者拟收购持有战略资产的公司25%以上的股份或表决权，或者若外国国有企业收购持有战略资产的公司5%以上的股份或表决权，需要取得由俄罗斯总理领导的外商投资监管政府委员会的批准。更困难的是，《战略投资法》明确禁止外国国有企业通过交易取得持有战略资产的公司的控制权。最主要的问题是中国投资者很难突破《战略投资法》对于国有企业的限制和禁止。目前，唯一的豁免例外是中国黄金集团收购俄罗斯克鲁奇金矿项目控股权的交易。德恒作为该项目的牵头律师，成功协助客户通过中俄两国政府签署政府间协议，并经过俄罗斯国家杜马（下议院）、联邦委员会（上议院）以及总统普京批准的非常规路径，顺利完成项目交割。

（六）投资审查法律规定与实践操作不一致

在某些法制不够健全的国家还存在投资审查实践和法律规定不一致的潜在风险。例如在非洲某国，其矿业法规定，对于当地矿业项目公司直接控股权的变更需要取得矿业主管部门的事先同意，但对于间接控股权的变更在法律上并没有政府审批的要求。中国某企业在收购该国矿项目的间接控制权时，尽管法律上没有明确其需经矿业部门审查，但该项目在交割的过程中，该国的矿业部门却提出了审查要求，导致项目延期并产生较大成本。虽然该项目最终完成了交割，但这也提示我们，在一些法律制度并不健全的国家进行投资时，不仅要对其法律进行研判，同时也需要调查研究当地的实践操作情况。

三、 对中资企业海外投资的建议

（一）提前对投资审查风险进行全面深入的评估

对投资审查风险进行防控的基础在于进行全面深入的评估。当投资项目涉及当地国家的国家安全审查，如涉及半导体、新能源、关键基础设施、战略资源等敏感行业，可能触发安全审查时，建议中资企业提前进行投资审查风险评估。需对当地相关法律、相关政府的实施操作、甚至是当地政府的政治偏向进行全面、深入的专业分析，对于可能出现的风险以及相关的处置措施有充分的了解，在此基础上再深入推进项目，做出相应的投资决定。

（二）替代性合作以实现类似投资的商业目的

在投资审查获得批准的几率很低的情况下，可以探讨与目标公司进行非投资形式的合作从而在商业上取得类似投资的结果，比如研发合作、技术合作、产品合作、项目合作等。实践中，这种非投资类的合作形式需要从多个角度进行论证，比如当地国家法律、行政法规的解释与执行、项目本身的特点、相关利益方的特点等。

（三）面对不利的投资审查决定，在当地国采取司法救济措施

原则上，当地国家就投资涉及的安全审查由相应的政府部门（比如美国的CFIUS、澳洲的财政部长、英国的BEIS）作出最终决定，中资企业很难通过司法途径推翻政府部门作出的不利决定。但是中资企业可以评估相关政府对于项目的审批情况，从中找出相应的可诉事项，采取相应的司法救济。其中，三一重工诉美国政府案件值得借鉴：2012年三一重工因不服美国政府要求其撤销在美国的投资起诉了美国政府，最后法院做出了有利于三一重工的判决。法院认为CFIUS在正式公布审查结果前应首先通知三一重工，允许其有机会获得与审查结论相关的非保密信息，并给予其提出反对意见的机会。美国政府在未履行正当程序前不得剥夺罗尔斯公司（三一重工在美关联公司）的财产权。最终在2015年11月，罗尔斯公司与美国政府达成全面和解。罗尔斯公司据此撤销了对美国总统和CFIUS的诉讼，美国政府也相应撤销了对罗尔斯公司强制执行总统令的诉讼。

（四）面对不利的投资审查决定，从国际司法的角度寻求司法救济措施

此外，中资企业也可以从适用投资相关的国际投资协定寻求保护措施。比如中国和加拿大签订了关于促进和相互保护投资的协定，该协定规定了中资企业在投资方面应获得的“公平和公正的待遇”及“充分的保护和保障”，其争议解决机制为国际投资争端解决中心（ICSID）仲裁。这样中资企业就有可能跳出当地国家的司法机构、找到新的纠纷解决机制，并在纠纷解决的过程中，进一步找到维护自身合法权益的方案。

（五）在当地法律出现限制或禁止的情况下寻求当地的立法批准

如果当地法律明确限制或禁止某类交易，则需深入研究探讨相关法律的立法本意、法律修订机制，结合地缘政治的环境，以求探索出新的法律解决路径。上文提到的中国黄金集团收购俄罗斯克战略资产的项目就非常值得借鉴，在法律禁止国企收购超过25%以上权益的情况下，通过中俄两国政府签署政府间协议，并经过俄罗斯国家杜马（下议院）、联邦委员会（上议院）以及总统批准的司法路径，顺利完成项目交割。

结语

总体来看，中资企业在海外投资并购活动中面临的投资审查日趋严格，这极大地增加了中资企业海外投资交易的不确定性和交易风险。中资企业需提前对风险进行充分评估，未雨绸缪，才能做到高质量发展。

参考文献：

[1]https://home.treasury.gov/sites/default/files/2018-08/The-Foreign-Investment-Risk-Review-Modernization-Act-of-2018-FIRRMA_0.pdf

[2]https://www.magnachip.com/withdrawal-of-cfius-filing-and-mutual-termination-of-merger-agreement/

[3]https://www.legislation.gov.au/Details/F2020L01568

[4]https://ised-isde.canada.ca/site/investment-canada-act/en

[5]https://www.canada.ca/en/innovation-science-economic-development/news/2022/10/government-of-canada-orders-the-divestiture-of-investments-by-foreign-companies-in-canadian-critical-mineral-companies.html

[6]https://www.gov.uk/government/collections/national-security-and-investment-act

[7]https://www.gov.uk/government/publications/acquisition-of-newport-wafer-fab-by-nexperia-bv-notice-of-final-order

[8]https://wipolex-res.wipo.int/edocs/lexdocs/laws/en/ru/ru047en.pdf

本文作者：