「证券纠纷代表人诉讼机制」对上市公司

证券虚假陈述赔偿责任纠纷集团诉讼的影响

2020-03-25

引言：

2020年3月24日1，上海金融法院(“金融法院”)发布了《上海金融法院关于证券纠纷代表人诉讼机制的规定(试行)》(“《代表人诉讼规定》”)，证券纠纷代表人诉讼机制(“代表人诉讼机制”)系我国《证券法》修订后的新产物。该制度的出台无疑极大方便了投资者维权路径，降低了维权成本，是人民法院推行多元化纠纷解决机制的一个创举，也是优化法治化营商环境的具体体现之一。另一方面，该制度的实施必将给上市公司的治理带来诸多新的挑战，应对纠纷成本无疑加大，值得每一家上市公司认真研究，并应当立即优化完善内部治理体系。本文旨在结合我们过往办理类案的经验，探讨后续上市公司在证券虚假陈述赔偿责任纠纷(“证券虚假陈述”)集团诉讼处理过程中可以采取的应对策略和实践建议。

一. 代表人诉讼制度简要回顾

代表人诉讼制度在我国是个新事物，但可以预见我国司法制度必将持续完善以回应社会不断发展变化带来的新问题。本次以证券纠纷的审理为契机，将逐步拉开我国代表人诉讼在司法实务中的序幕。

我国《民事诉讼法》第53条、第54条早已规定人数不确定的代表人诉讼，但实践中法院采用该种机制的案例很少。《证券法》2第95条进一步地明确了“投资者提起虚假陈述等证券民事赔偿诉讼时，诉讼标的是同一种类，且当事人一方人数众多的，可以依法推选代表人进行诉讼”，同时，人民法院可以发出公告通知投资者在一定期间内向人民法院登记。

我国《民事诉讼法》和《证券法》设立的群体诉讼制度，包括“加入制”普通代表人诉讼和“退出制”特别代表人诉讼。3其核心是由多数当事人选出代表人，或由投资者保护机构作为代表人，参加诉讼，裁决效力及于全体。考虑到《民事诉讼法》和《证券法》关于代表人诉讼的相关规定尚需具体实施细则予以落地，金融法院结合证券纠纷的特点和审判实际，率先制定了《代表人诉讼规定》。

在金融法院发布《代表人诉讼规定》半年前，最高人民法院民事审判第二庭即出台《全国法院民商事审判工作会议纪要》(2019年8月6日发布征求意见稿，11月8日发布正式稿，“《九民会议纪要》”) 4，其中，在第六章第(一)节“关于证券虚假陈述”下即明确了“【83.选定代表人】”的机制，要求人民法院应当通知当事人在指定期间内完成诉讼代表人的推选工作；人民法院在提出人选时应当确保代表行为能够充分、公正地表达投资者的诉讼主张。同时，《九民会议纪要》在代表人诉讼机制中也明确了“国家设立的投资者保护机构”可以作为代表人。

再往前追溯，我们可以发现，金融法院设立之初即关注如何切实保护投资者的利益，并在2019年1月16日5制定发布《上海金融法院关于证券纠纷示范判决机制的规定》，示范判决机制与代表人诉讼机制可以并存，并将在司法实践中起到优势互补的作用。

二. 金融法院《代表人诉讼规定》主要内容

以下我们从《代表人诉讼规定》的具体内容和代表人诉讼制度的特色出发，梳理出金融法院在上述规定中继承《民事诉讼法》、《证券法》和《九民会议纪要》的精神和原则下作出的进一步规定。

*：因文章篇幅有限，《代表人诉讼规定》共五十条的内容不再具体展开。

三. 上市公司面临的新问题及应对

金融法院在《证券法》生效不到一个月的时间内即出台《代表人诉讼规定》，上述部分规定对上市公司采取何种措施进行风险应对提供了指导方向。总体来说，《代表人诉讼规定》的出台有助于提高审判效率、降低诉讼成本和促进纠纷多元化解，有助于上市公司提前应对潜在的证券虚假陈述案件。但也对上市公司提出了新的挑战，《证券法》第95条同时规定投资者保护机构(“投保机构”)受经证券登记结算结构(“登记机构”)确认的投资者委托，可以作为代表人参加诉讼的“明示加入默示退出”的机制。6

从上市公司角度出发，如何应对和管理“明示加入默示退出”的投资者、投保机构？如何看待上述法院公告中初步确定的证券虚假陈述实施日以及揭露日？如何衔接投保机构和登记机构的信息畅通？目前阶段，以下问题值得特别关注：

1.《代表人诉讼规定》继承了《民事诉讼法》以及《证券法》中的规定，全面覆盖了依据《民事诉讼法》第53条、第54条提起的普通代表人诉讼(包括起诉时人数确定的、和以“加入制”为核心的人数不确定的代表人诉讼)以及依据《证券法》第95条第3款提起的以“退出制”为核心的特别代表人诉讼。需注意的是，《证券法》关于投资者保护机构作为代表人参加诉讼的规定中，仅规定了投资者保护机构代表人的诉讼地位以及投资者以默示加入的方式参加诉讼，针对投资者保护机构的权限范围、投资者声明退出的具体流程、诉讼中的和解与调解、及二审上诉程序如何衔接等在实践中可能尚有较大的讨论空间。

2.在立案与权利登记方面，法院在公告前就案件基础事实进行审查并确定权利登记的范围。该项举措能够帮助上市公司提前自行判断证券虚假陈述实施日、揭露日，为未来可能的诉讼争议范围确定抗辩事由的时间节点，有助于上市公司提前筛选与锚定损失因果关系扣减事由。从笔者经办的金融法院第二批示范判决机制下的证券虚假陈述系列案件(“金融法院案”)中来看，不论是上市公司律师、法院、亦或是原告律师均需投入精力研究导致投资者损失的事由与虚假陈述之间的因果关系。为此，倘若能够在公告阶段即明确案件基础事实和确定权利登记的范围，上市公司能够提前准备可能的因果关系抗辩事由，更好地应对即将爆发的虚假陈述群体性诉讼。

3.在代表人诉讼的审理、判决与执行方面，金融法院明确要强化专业支持，通过选用专家陪审员、委托第三方专业机构进行损失核定等，确保案件审理质量和裁判效果。结合笔者经办金融法院案的经验(该案件同时为金融法院首起引入高金学院构建模型的证券虚假陈述纠纷)，损失核定专业机构的介入会使得损失扣减比例的计算更为精确，从而减少上市公司承担与证券虚假陈述无关的损失赔偿额，避免了以往判决中由人民法院酌定损失扣减比例而产生的扣减幅度不准确、无法对不同投资者的损失扣减比例进行区分的缺陷。此外，上市公司不妨考虑在案件的初期，提前与第三方损失核定专业机构沟通，事先测算相关案件的模拟股价、扣减比例和模拟损益比率，做好财务预案。

结合《九民会议纪要》的指导精神、《证券法》的原则方向和《代表人诉讼机制》的具体细化，笔者认为，未来证券虚假陈述纠纷的进程将大大简化，但也会新增其他未曾在过往判例出现过的事项，需要上市公司和专业律师来统筹考量和仔细安排。未来的证券虚假陈述纠纷可能会经历如下阶段：1.上市公司和代理律师、第三方专业损失核定机构沟通，确定潜在证券虚假陈述纠纷下的模型搭建，并确定损失因果关系的扣除事由；2.由投资者自行起诉或者经由投保机构如投服中心提起代表人诉讼；3.由法院依据投资者或投保机构的事实材料确定案件初期的实施日、揭露日等基本要素；4.由上市公司及其律师以先期介入的成果，通过庭审、调解、示范判决等程序高效地、持续稳定地推进案件，为上市公司最大化降低证券虚假陈述带来的经济损失。

综上所述，对于可能面临证监会行政处罚的上市公司而言，潜在的证券虚假陈述纠纷需要提前布局，由专业律师从多个维度进行法律分析和事实检索，并尽可能早地引入由第三方专业机构分析个股特点的方式，使上市公司能够提前获得对未来损益的预判，为上市公司的持续经营提供帮助。

参考资料：

[1]《上海金融法院发布全国首个证券纠纷代表人诉讼机制的规定》， 上海金融法院公众号，2020年3月24日。

[2]《彭冰：新旧《证券法》条文对照和点评(上)》、《彭冰：新旧《证券法》条文对照和点评（下）》，北京大学金融法研究中心，2020年1月2日。

[3]《专访林晓镍：深度解读全国首个<关于证券纠纷代表人诉讼机制的规定>》，上海金融法院公众号，2020年3月24日。

[4]《全国法院民商事审判工作会议纪要 (最高人民法院民二庭向社会公开征求意见稿)》，最高人民法院民事审判第二庭，2019年8月6日发布。

《最高人民法院关于印发<全国法院民商事审判工作会议纪要>的通知》，最高人民法院民事审判第二庭，2019 年11月8日发布。

[5]《全文 丨 上海金融法院关于证券纠纷示范判决机制的规定》，上海金融法院公众号，2019年4月30日。

[6]《证券法》第九十五条，投资者提起虚假陈述等证券民事赔偿诉讼时，诉讼标的是同一种类，且当事人一方人数众多的，可以依法推选代表人进行诉讼。

对按照前款规定提起的诉讼，可能存在有相同诉讼请求的其他众多投资者，人民法院可以发出公告，说明该诉讼请求的案件情况，通知投资者在一定期间向人民法院登记。人民法院作出的判决、裁定，对参加登记的投资者发生效力。

投资者保护机构受五十名以上投资者委托，可以作为代表人参加诉讼，并经证券登记结算机构确认的权利人依照前款规定向人民法院登记，但投资者明确表示不愿意参加该诉讼的除外。

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